张晓庆

在当前宏观与行业压力下，机构避险情绪明显，投后管理的地位与日俱增，面对重投前、轻投后，被投资要求意愿不强等问题，如何在新形势下破解难题？提高认识、创新管理模式、“管理型”向“服务型”转变等成为探索路径。

一、行业背景

在当前内外部环境日益复杂、经济下行压力不断增大的情况下，根据清科研究中心发布数据显示，截至2019上半年，中国股权投资市场管理基金总规模已超过10万亿元，但募资有所下滑投资市场也持续降温退出案例数继续下跌，新募基金数为1，190支，同比下降47.2%;共募集5，729.56亿元人民币，同比下降19.4%;机构普遍出手谨慎，投资金额为2，610.91亿元，同比下降58.5%，涉及3，592起投资案例，同比下降39.1%;受市场环境影响，至831笔，同比下降33.6%，被投企业IPO案例增至471笔，但回报倍数却走低。

在宏观与行业双重压力下，机构避险情绪明显，投后管理的地位与日俱增，如何在新形势下做好投后管理成为共同关心的问题。

二、加强股权业务投后管理的必要性

股权投资业务的投后管理对应的是“募、投、管、退”的第三个阶段“管”，是指股权投资者在与被投资企业投资交割后，积极参与被投企业的管理，对被投企业实施风险监控并为其提供各项增值服务等一系列活动。投后管理是整个股权投资体系中非常重要的环节，通常覆盖整个投资周期一半以上，是所有投资环节中持续时间最长、花费精力最多的一个阶段。

（一）把控风险，实现资金安全和退出

投后管理通过检测市场变化、提前预警潜在风险，并制定应对措施、以定期或非定期的检查方式关注项目是否顺利实施、项目推进实施时间表是否偏离原有计划等，同时监控项目进度、进驻企业检查资金的使用是否合理、合规等，确保项目风险可控，有效保障资金的安全，并为实现投资退出及最大化投资收益提供决策基础。

（二）反哺投前，检验投资逻辑，及时调整投资布局

在投资团队短期内完成企业投资后，投后管理团队通过长期的跟进回访，从政策、市场、管理、资金链等多个维度进行跟踪，对投资团队的投资逻辑进行检验，发现风险及时预警，能显著降低投资机构的试错成本，实现投资的保值增值。

多数投资机构在设立基金时，都会设定好投资的领域和轮次范围，但随着市场红利爆发，很容易引起某一领域的项目扎堆，这是就需要投后对标当前的投资形势与既定的投资策略，因此投资后需要结合实际情况及时调整投资布局，防范投资风险，提高投资收益。

（三）有利于加强投资机构和被投企业的竞争实力及盈利能力，有利于实现合作共赢和良性循环

在项目获取端，基于价值提升理念的投后管理及服务，增强了投资机构的软实力，更容易打造创投企业的管理特色，进而增强投资环节的项目获得能力;在项目退出端，不断提升企价值的投后管理业务，使得企业上市成为水到渠成顺理成章之事，并且通过对上市中介机构的遴选和协调，选择最匹配的机构、最合适的退出方式及最恰当的退出时机，会形成为资本赢利性和安全性进行双重保驾护航的效果。

三、我国股权业务投后管理发展历程

随着我国股权业务发展，其投后管理由监控统筹类投后和功能型投后逐渐向业务与战略型投后和退出导向型投后发展，对投后管理的要求也越来越高，专业化和精细化程度越来越高。

（一）监控统筹类投后

监控统筹类投后呈现如下几个特點：一是人员往往偏少，一个人管理的项目数量可能少则数十家，多则上百家;二是人员往往偏行政类、财务类;三是工作内容主要目的是掌握公司最新情况，以统计财务报表、了解最新情况为主;甚至很多时候连董事会都难以正常召开;四是提供内部资源的一些对接和整合，如召开年度会议、培训会等。

实际意义上，这类投后工作所发挥的作用往往非常有限，由于对项目的了解深度不够，信息掌握不及时，由于花时间少跟公司建立的信任不够，基本上很难一些统计数据观察到项目的问题。另外一个角度，由于投后人员管理项目多、精力不够，同时由于专业能力上的限制，使得这类投后也很难为被投公司持续提供有价值的服务。当然，这类投后对公司的价值在于及时定期的汇总项目信息，让投资人了解项目的整体情况，是投后工作中必不可少的一环。

（二）功能型投后

功能型投后指提供某项专业服务的投后，如公共关系（PR）、人力资源（HR）、投资人关系（IR）、财务、法律、期权等方面的投后帮助。

例如：

PR即帮助被投项目做好品牌形象的宣传，包括一是媒体内容的渠道分发，即别人写好稿子之后，能帮助被投公司快速的分发到尽量多的媒体，引起更多的关注;二是媒体内容的策划与撰写，即能指导被投公司如何选题、如何撰写;三是危机公关处理，即帮助被投企业面对突发性品牌危机;四是对被投公司的品牌定位、品牌形象、营销策略等方面提供全方位的指导与建议。目前大多数投资公司的投后PR职能，可能还处于第一和第二阶段。

HR：即帮助被投公司在人才招聘、人力资源机制设计、合伙人问题上提供帮助。实际上能做的工作也很多，基础一些的如，经常能网罗一些人才给到被投公司，比如潜力股平台的天使投资人梅花天使，其投后就经常能找到一些还不错的人选给到我们被投公司;再高级一些的是，帮助或者辅助被投公司建立人力资源机制，确定招人、用人、考核、激励等体系，以及员工期权激励等方案。

IR：投资人关系管理，建立自己的投资人库，为被投公司下一轮融资提供帮助。

（三）业务与战略型投后

业务与战略型投后，是指为被投公司的业务发展、战略制定、战略转型、重大决策提供意见，以及为被投公司整合更多行业资源，提供更多业务帮助。

这类投后需要对行业发展状况、市场竞争情况有较为深刻的了解，对公司的业务十分熟悉，对公司的优势与短板非常清楚，从而在公司的发展过程中，提供趋势性的意见，帮助公司对接更多的业务资源，对公司战略规划提供独到见解。

这对投后的要求很高，也是很难达到的。

首先是要求投后人员对公司业务非常熟悉，且与公司管理层建立较好的信任关系;其次是要求投后人员对行业、对竞争有很深的了解和一定的见解;再次就是对投后人员自身的战略观、资源整合能力具有较高要求。

按照经验，业务与战略型投后一般由该项目的投资人或者合伙人级别的人来负责。

（四）退出导向型投后

所谓退出导向型投后，是指投后人员以退出为主要目的，制定基金和项目的退出策略，准确地判断什么时候该退出、退出多少、以何种方式退出，且还能为退出寻找到方法和路径。无论何种退出方式，实际上要求投后人员都需要具备较强的资本操作知识、经验、资源和人脉。

四、目前我国股权业务投后管理存在问题

（一）重投前，轻投后现象普遍

活跃于市场上的大多数投资机构投后管理意识薄弱，投资重头轻尾，投后管理流于形式。多数投资机构将工作重点放在投资业务扩张上，重视前期营销，对已投放资金的安全缺乏应有的重视，盲目做大投资规模，或为保持存量对项目随意进行展期或调整退出计划。据银监会对某国有商业银行省级分行的调查统计，近五年形成的不良贷款中，高达70%的原因归咎于投后管理不到位。侧面反映出国内投后管理发展后劲不足。

（二）相关理论研究较少，理论指导有限

现有的与投后管理研究相关文献屈指可数，关于投后管理的实证研究与案例分析也较为零散尚未形成体系。理论与实证研究的匮乏无法为投后管理团队提供系统的理论支持，加之投资机构的不重视，投后管理的地位在理论与实践中被弱化与边缘化。

（三）投后管理专业人才紧缺

投后管理是一项复杂的系统工程，它具有长期性、专业性和不确定性等特点。因此其对专业人才知识储备、投资实践能力要求较高。投后管理队伍的专业性是投资机构精准把握被投企业需求的前提条件，目前投资机构普遍缺乏必要的机构与人员配备，对被投企业难以实施有效的风险监控和提供有针对性的增值服务。目前国内的股权投资机构中，很少设立专职投后管理团队。投资团队负责制依旧占据投后管理主流，专职投后比例一直徘徊低位。

（四）被投企业接受投后管理意愿不强

企业经营者对企业有较深的感情，在引入外部资金，引进投资机构成为企业的新股东后，他们不愿将过多的信息告知投资机构，更不愿意让投资机构参与企业的管理，担心外来投资人会稀释其对企业的控制权。这种不信任感增加了投后管理工作的难度，信息的不对称也使投资风险加大。

五、加强股权业务投后管理的路径

（一）提高对投后管理的认识

首先，投后管理作为整个股权投资体系中持续时间最长、花费精力最多的一个阶段，其重要性毋庸置疑（详见前述必要性）。其次，我们还必须认识到不同投资阶段的投后管理侧重点是不同的，了解企业需求才能做到有的放矢。

比如A 轮之前主要是攒团队，搭班子，合理化股权架构，商业模式梳理，融资对接等;A+ 轮到 C 轮主要是完善商业模式，打通盈利模式到变现渠道，业务扩展和效率的提升，战略型融资等;D 轮到 Pre-IPO主要是完善产业链，战略并购，完善战略布局，亦可以通过并购提前退出;IPO后更多地担任起医生的职能，定期的体验把脉确保企业一直在健康地发展，以及选择最佳的退出时机。

（二）优化管理模式和人才激励机制

首先要建立好必要的管理模式，无论是专职投后还是投资经理兼职负责，都需要明确责任人;其次，要建立市场化的投后管理激励约束机制，调动责任人的工作积极性;最后有了管理模式和管理人员之后，就是切实履行好管理职责，所以必须建立完善的投后管理流程和机制。投后管理人员应该对被投资企业提交的财务报表进行分析研究，实时发现被投资企业出现的任何问题并随时要求被投资企业做出解释以及相应解决和应对办法;定期参加被投资企业的股东会、董事会。相应负责人对议案进行详细研究论证，这是投资人参与并影响被投资企业的重要方式;不定期电话沟通、定期对被投资企业实地调研，实时保持对被投资企业的关注和了解，以及对于被投资企业所处行业、市场、上下游企业等的准确分析和把握。

（三）由重管理、轻服务向管理和服务并重转变

由我国股权业务投后管理发展历程可以看出，行业正在由监控和轻度服务向深度服务拓展，所以管理人需要由重管理、轻服务向管理和服务并重转变，重点加强对投资项目扩展公共关系（PR）、人力资源（HR）、投资人关系（IR）、财务、法律、期权等功能型投后服务内容，加强业务发展、战略制定、战略转型、重大决策、行业资源等业务和战略型投后服务水平，为企业提供更多的增值服务和业务帮助。

（四）坚持退出导向、拓宽项目退出渠道

投资的终极目标是退出。管理人将加强资本市场研究及所投资细分行业的研究，不断跟踪和验证投资逻辑、优化投资布局、调整退出策略，为实现投资退出、最大化投资收益提供有力支撑。

首先是退出方式的选择，到底是IPO、并购、股权转让还是回购、清算，我们需要加强对项目市场的判断，比如有些项目可能天花板很低，长不成上市公司，那么最好的方式是战略并购或者股权转让。

其次是退出时间点的选择：无论是何种退出方式，时间点的选择都十分重要。对于任何项目来说，我们要想方设法在行业最热、公司最顶峰的最佳时间点实现退出。

最后，无论何种退出方式，实际上要求投后人员都需要具备较强的资本操作知识、经验、资源和人脉，因此我们下一步需要不断加强资本市场学习和交流，持续积累经验、资源，为拓宽项目退出渠道、顺利实现项目退出不断创造条件。

总之，投后管理既是听诊号脉的医生，又是服务入微的管家。基金管理人下一步需要坚持投后管理既是“管理”又是“服务”的工作理念，采取加强对行业形势的研判，与被投资企业保持紧密联系和沟通、做好项目跟踪和监控，激发管理人发挥专业优势、做好增值服务等有效措施，進一步加强股权业务投后管理，实现强化防控投资风险、提升被投资企业价值、实现投资保值增值的目标。

（作者单位：秉原投资控股有限公司）