【摘 要】采用2009-2018年国内16家商业银行数据，从盈利性、流动性和风险性三方面对我国商业银行进行债券投资的微观动因进行实证分析。研究结果显示，我国商业银行开展债券投资的主要动因为改善流动性。流动性越差的银行越愿意进行更多的债券投资业务。此外，资本约束也与债券投资参与度有密切的关系。

【关键词】债券投资;银行流动性;资产配置

一、引言

由于受中央银行的货币调控需要、政府和企业等的筹资需要、商业银行扩充流动性和增加投资收益等各种因素的共同推動，债券投资规模不断增长。债券投资已稳居商业银行第二大类资产的地位，对银行的盈利能力有重要影响。同时，商业银行是债券市场的主要买方力量，是债券市场上举足轻重的投资者，因此，厘清银行参与债券投资的动因，有助于进一步提出更具针对性的政策建议。

二、研究设计

（一）模型设定。本文从盈利性、流动性和安全性三方面对我国商业银行进行债券投资的微观动因进行实证分析。假设商业银行自身的财务数据指标对其债券投资参与度具备影响。被解释变量为当期债券投资参与度，解释变量和部分控制变量为前一期的银行财务数据指标。本文构建的计量回归模型如下：

BPit=a0+β1Liqit-1+β2DLit-1+β3ROAit-1+β4NPLit-1+β5Controlsit-1+μit

在探究信贷资产证券化动因的论文中，普遍采用解释变量滞后一期的研究方法，由于国内探究债券投资的论文较少，本文的选择借鉴前者研究方法进行探讨。

（二）数据来源。本文采用的债券投资数据、财务数据来自同花顺（iFind）和国泰安数据库，部分商业银行缺失数据由笔者追踪相关年报补全。

（三）变量定义

1.被解释变量。回归方程中的被解释变量为银行的债券投资参与度（交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资和应收款项债券投资四类资产加总计算的季末投资余额占总资产的比重），这也是现有文献中普遍采取的做法。

2.解释变量。流动性需求采用流动性比例（Liq）和贷存比（DL）两个指标进行分析。流动性比例由流动资产除以流动负债得出，数值越大表明银行的流动性越好。因此，流动性比例与债券投资参与度应该呈正比，预期系数为正。贷存比由总贷款除以总存款得出，衡量银行在某一时点上的存贷款情况，比值越高意味着未放贷款的数目越低，为满足增长的贷款需求也会导致债券出售行为。因此，贷存比同债券投资参与度相反，预期其回归系数符号为负。

盈利性方面选择资产利润率（ROA）指标进行分析。商业银行的经营目标之一在于努力提高自身的ROA，因此ROA低的银行可能更有积极性参与债券投资，这种情况下ROA与银行的债券投资参与度应当呈反比。但同时，债券投资的平均收益率低于贷款的平均收益率。ROA低的银行更倾向贷款方式来获得收益。因此，无法对这些变量的回归系数符号做出准确判断，要获得统一的预期系数，还需要进行其他实证检验。

在风险管理指标中，选择了不良贷款率（NPL）。通常不良贷款率上升，贷款收益水平降低，银行将会减少贷款，增加债券资产的配置。因此，不良贷款比例与债券参与度呈正比，预期其回归系数符号为正。

3.控制变量。从货币政策角度，选择了存款准备金率（RR）。为保证商业银行的清偿力，中央银行通过存款准备金制度进行监管。从资本监管角度，选择了资本充足率（CAR）。鉴于各商业银行的资本充足率水平是随着监管要求逐步提高的，为研究的方便，本文使用各银行的资本充足率作为资本监管要求的代理变量，控制资本约束效应对债券投资的影响。

另外，不同规模的银行在面对货币政策调控和资本约束的情况下，对资产组合中证券资产比重的调整力度不同。所以，从银行规模角度，选择了银行年末总资产自然对数（LNSIZE）。

（四）描述性统计和相关性检验。根据各上市商业银行的定期报告数据，绘制出债券投资占资产的比重图。总体看来，国有银行债券投资行为消极，股份制银行和城商行债券投资行为表现积极。2018年商业银行总体债券投资占比趋于平稳。

各变量的描述性统计结果所示，债券投资比重的平均值约为0.24，标准差约为0.1，最大值为0.57，表现出我国商业银行债券投资仍集中于低占比，债券投资行为不活跃。总体来说，上市银行的资产质量和资本充足率水平均较高，不良贷款率的均值约为1.18%，资本充足率的均值约为12.48%。商业银行存款准备金率水平调整较为频繁，最大值和最小值相差约5个单位。

三、实证研究

Hausman检验值为负值，再次通过两个模型的方差-协方差矩阵都采用Fe模型以及都采用Re模型进行检验，P值为0，拒绝原假设，因而采用固定效应模型。

流动性比例系数为正。流动性比例每增加1个单位，债券投资占比增加0.0018个单位。说明在本文调查阶段，商业银行可能基于改善流动性进行债券投资行为。流动性比例和债券投资参与度呈正比，说明流动性越差的银行越愿意进行更多的债券投资业务，以弥补流动性。

贷存比回归系数符号为负。贷存比每增加1个单位，债券投资占比将减少0.0013个单位。因为较高的贷存比虽然意味着较差的流动性，但却会带来较高的收益，银行则会因为需要获得更高的流动性而减少债券的投资。

资产利润率不显著。或者说，银行债券投资行为的微观动因并非源于改善盈利性。那些经营效益已经足够好的银行则更愿意参与债券投资。

不良贷款比例回归系数符号为正，同预期相符，并且非常显著。不良贷款比例每增加1个单位，债券投资占比增加0.114个单位。不良贷款较多的银行会促更多地参与到债券投资中，这与之前的理论预期相符。

一直以来，债券投资被认为是平衡“安全性”、“流动性”和“盈利性”的重要抓手。尽管债券投资对银行的盈利能力有重要影响，但是，通过我国商业银行的实证研究，弥补流动性反而得到国内商业银行数据实证研究的支持。

四、研究结论与政策建议

（一）研究结论

研究结果显示，中国商业银行债券投资行为的微观动因源于增加流动性而非改善盈利性。盈利性较差的商业银行更多地进行债券投资，这可能与调查期间的监管和政策有关。资金来源渠道狭窄，缺乏政策支持的银行，要想满足监管要求，在短期内提升资本质量，只能通过增持低风险权重的资产，导致债券投资占比增加。

在稳健经营方面，商业银行开展债券投资业务可能的动机包括获取更多资金持有替换资产以获得高收益，满足监管要求，规避流动性风险。通过资产利润率的分析，盈利性差的银行希望通过信贷等其他替代资产来获得高收益;对贷存比等影响因素的分析，流动性差的商业银行愿意通过债券投资行为来调整。

本文認为，商业银行主观上有充足的意愿开展债券业务，监管机构需要就商业银行的需求做出合理的引导。

（二）政策建议

我国商业银行需要合理配置债券组合。目前，我国商业银行不仅需要考虑到债券投资的流动性调整，还需要考虑到债券投资的盈利功能和安全性。商业银行可以通过丰富债券投资品种，缩短债券久期避险获益、投资高评级债券防范风险、参与金融创新扩大投资范围的可操作性风险防控措施。

对中央银行来说，调节存款准备金率会影响商业银行对债券的持有。政府应持续加强货币政策与监管政策协调，促进金融市场的平稳运行，避免触发系统性金融风险。

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作者简介：王嘉欣（1995—），女，汉族，江苏南京人，金融学硕士，单位：苏州大学东吴商学院，研究方向：证券与投资实务。