王佳 陈思 李玉兰

【摘 要】 上市公司及时、全面、高质量地披露环境信息会提升企业经济增加值，是环境会计学中主要研究方向。文章选取重污染行业中制药行业A股上市公司2012—2017年年报披露的财务、内部治理数据以及手工收集的外部监管数据作为分析对象，采用熵值法以及多元线性回归分析方法，实证检验环境信息披露水平对企业经济增加值的影响。研究发现环境信息披露水平越高，企业经济增加值数值越大。研究结果为改善制药行业环境信息披露水平质量给予一定理论依据，并为提高企业经济增加值提供了數据支撑。

【关键词】 环境信息披露水平; 经济增加值; 熵值法

【中图分类号】 F812.432;X321  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2019）22-0117-05

一、引言

根据社会责任理论，企业在利用环境资源的同时应该承担起保护环境的责任，定期合法披露企业遵守与环境相关法律法规的情况、企业需要承担的环境责任、履行的环境义务、企业的税收减免、政府补助等环保奖励、企业发生的环境事故及其环境影响等[ 1 ]。然而我国制定企业环境信息披露制度时间较晚，发展过程较缓慢，至今还没有明确的法律法规对各行各业环境信息披露做出相关的具体规定，企业对于环境信息披露的内容以及方式都具有较大的自主性。近年来，我国加快了制药行业的改革速度，一系列重大医疗改革政策持续发布。制药行业研发支出大，风险大，收益高，与人民的生活水平息息相关。因此，研究16类重污染行业中制药行业环境信息披露水平以及企业经济增加值成为必要。本文采用三类二级指标衡量环境信息披露水平，根据制药行业特征下设十二个三级指标，运用熵值法赋予权重，逐步得到一个综合指数衡量环境信息披露水平，结合制药行业特点设置相应的经济增加值（Economic Value Added，以下简称EVA）计算模型，研究环境信息披露水平对EVA的影响。

二、文献综述

对于环境信息披露水平影响因素的相关研究，国内外学者侧重点不同，研究结果存在差异。Htay et al.[ 2 ]研究发现，董事会规模、独立董事比例与环境信息披露水平呈正相关关系。聂金玲、雷玲[ 3 ]研究发现，政府监管和媒体监督与环境信息披露水平呈正相关关系。姚圣、周敏[ 4 ]在研究中指出企业的客户集中度与环境信息披露水平呈显著负相关关系。姚丹[ 5 ]研究发现企业负债程度与环境信息披露水平呈正相关关系。陈洪涛等[ 6 ]研究发现，盈利能力与上市公司环境信息披露水平呈正相关关系。罗喜英、张媛[ 7 ]对采矿业上市公司2011—2015年的碳信息披露数据进行实证研究，发现采矿行业碳信息披露水平与政府补助呈高度正相关关系。赵雪梅[ 8 ]研究发现现金流量的大小与碳会计信息披露水平呈正相关关系。

对于EVA的相关研究，EVA从最初作为一种财务绩效评价指标到现在已经发展成为以企业管理、绩效评价、薪酬激励为一体的综合管理评价体系，深入到企业发展的各个方面，帮助企业创造价值。Bacidore et al.[ 9 ]研究结果表明，对于金融业，EVA能更好地反映公司股价和财务绩效。徐佳欢[ 10 ]对碧桂园的业绩进行评价时，采用EVA模式与净利润模式，发现EVA模式更加客观地反映股东财富。陆通[ 11 ]研究得出EVA客观真实地反映了银行的经营业绩，可以作为一种高效的银行绩效评价体系。

对于环境信息披露水平对企业绩效影响研究，国内外学者有不同的观点。Duarte et al.[ 12 ]认为企业环境信息披露水平与权益资本成本呈显著的负相关关系。张亚杰、王贝[ 13 ]分析了100家重污染行业上市公司2009—2011年的自愿环境披露信息，研究发现，环境信息披露水平与企业绩效并不显著相关。常凯[ 14 ]研究发现上市公司的环境信息披露水平与企业市场价值在1%水平下呈显著负相关关系。刘栩萌、黄溶冰[ 15 ]认为环境信息披露质量与企业价值之间呈显著正相关关系，机构投资者及其持股比例削弱了环境信息质量对企业价值的影响。

综上所述，学术界对于环境信息披露水平对企业绩效影响并没有得到统一结论，并且研究环境信息披露水平样本较单一，因此，本文选择研究制药行业环境信息披露水平对EVA的影响。

三、实证研究

（一）样本选择与数据来源

本文研究样本为2012—2017年制药行业深沪证券交易所A股上市公司年报披露的相关数据，数据来源于CSMAR数据库、锐思数据库、中经统计、新浪财经官网公布的年度财务报告以及人工搜集。由于企业环境信息披露行为所产生的财务效应存在一定的滞后性，因此其余变量研究期间为2012—2016年，EVA的数据时间样本滞后一期选择2013—2017年。为保证研究结论的准确性，本文选择数据要求：（1）2012年之前上市的制药企业;（2）年度数据披露较全的企业;（3）发行A股的制药企业;（4）剔除ST、PT、净资产为负的企业。经上述筛选后，样本公司共计94家，有效数据共计470组，用SPSS23.0软件进行多元线性回归分析。

（二）研究假设

根据信号传递理论及信息不对称理论可知，由于获取信息的渠道不同，企业内外部利益相关者获取的信息存在不对称现象，尤其制药行业的投资风险大，投资者更加重视相关财务信息的对称性。环境信息披露可以减少内外部投资者之间以及企业与外部投资者之间的信息不对称，降低筹资交易成本，从而提高企业EVA;企业积极地进行环境信息披露会引起媒体以及潜在投资者的关注，有利于在社会公众心中树立环保守法的正面形象，增加客户的好感度，获得市场竞争力，从而提高企业的营业收入，提高企业EVA;企业环境信息披露行为体现了企业对政府颁布的关于披露环境信息政策的积极响应，可以得到政府的税收减免等环保奖励，也可以有效减少企业环境诉讼、罚款等费用，提高企业EVA;企业披露环境信息可以使外部投资者对企业履行的环保责任及义务更为了解，降低了企业环境未来不确定性风险，在相同情况下，外部投资者对披露环境信息的企业更有信心，也就会倾向于投资披露环境信息的企业，可以使披露环境信息的企业在资本市场上获得溢价收入，从而提高企业EVA。因此，提出假设：

H：环境信息披露水平与EVA显著正相关。

（三）变量设计

1.被解释变量

被解释变量EVA的计算公式为：EVA=NOPAT- TC×WACC。其中NOPAT为税后经营净利润，TC为资本总额，WACC为加权平均资本成本。根据国务院2011年颁布的国有资产监督管理委员会第22号令规定，结合制药行业特点和思腾思特公司设定的调整原则，本文对 NOPAT、TC、WACC的计算公式表述如下：

NOPAT=净利润+[（本期研发费用-本期研发费用摊销额）+财务费用-营业外收入+营业外支出+本期计提的各项减值准备]×（1-所得税税率）-递延所得税资产增加额+递延所得税负债增加额

TC=所有者权益合计+资产减值准备-在建工程减值准备-在建工程净额+递延所得税负债-递延所得税资产+短期借款+交易性金融负债+一年内到期非流动负债+长期借款+应付债券+长期应付款-税后营业外收入+税后营业外支出+（本期研发费用-本期研发费用摊销额）

目前学术界关于股权资本成本的确定方法多依据资本资产定价模型[ 16-17 ]。由于普通股股东获取股利的不固定性与公司破产清算时求偿权在债权人之后，因此普通股股东对企业的投资风险要大于债权人。风险越大，要求的报酬率越高，因此本文采用债券收益加风险溢价法，即税后债务资本成本加上风险溢价。风险溢价根据经验一般在3%～5%之间，对风险较高的股票用5%，风险较低的股票用3%。由于制药行业生产的是延续人类生命的药品，除了企业研发新产品不确定的风险、药监局拒绝发生产批文的风险、同类企业竞争的风险、新技术带来的风险外，还有一旦生产流程不规范、生产的不合格药品被患者使用重则危及生命的风险，可见制药行业风险之高，因此风险溢价定为5%。采用一年期银行贷款利率作为税前债务成本。

WACC=股权资本成本×股权比重+税前债务资本成本×债务比重×（1-所得税税率）=[税前债务资本成本×（1-所得税税率）+5%]×股权比重+税前债务资本成本×债务比重×（1-所得税税率）

2.解释变量

本文选取财务指标、公司治理、外部监管三个二级指标衡量环境信息披露水平。根据制药行业特征，三个二级指标下设十二个具有代表性的三级指标，再运用熵值法确定三级指标的权重进行加权处理，逐步得到环境信息披露水平这一总指标。具体指标及解释如表1所示。

熵值法确定权重的步骤如下：

（1）由于指标体系中的各个指标度量单位是不同的，为了能够将指标参与评价计算，需要对指标进行标准化处理，通过函数变换将其数值映射到某个数值区間。

设有n组数据，m个评价指标，xij（i=1，2，3，…，n;j=1，2，3，…，m）

对正指标标准化公式为：xij'=（xij-minxij）/（maxxij- minxij）

对逆指标标准化公式为：xij'=（maxxij-xij）/（maxxij- minxij）

（2）计算无量纲化处理后数据的比重或概率：pij=xij'/■xij'

（3）第J项指标的熵值计算公式：ej=-1/lnn ×■pijlnpij

（4）计算第J项指标的差异性系数：gj=1-ej

（5）计算第J项指标权重：wj=gj/■gj

（6）求三类二级指标的权重：d1=■wj d2=■wj d3=■wj

（7）计算综合指数：F=d1×■（wj×xij'）+d2×■（wj×xij'）+d3×■（wj×xij'）

3.控制变量

根据卜华[ 18 ]及其他学者的研究结果，本文选取公司规模、产权性质、公司年龄、高管薪酬作为控制变量。变量详细定义与说明如表2所示。

（四）模型构建

本文构建以下模型来验证假设。

EVA=？琢0+？琢1×EDI+？琢2×SIZE+？琢3×

STATE+？琢4×YEAR+？琢5×EP+？着

此公式中，？琢0是线性回归模型中的常数项，？琢1是解释变量环境信息披露水平的回归系数，？琢2—？琢5分别是控制变量公司规模、产权性质、公司年龄、高管薪酬的回归系数，？着是残差项。

（五）描述性统计

从表3变量的描述性统计分析中可以看出EVA最大值为47.5394，最小值为-8.0396，标准差为5.8133，说明制药行业内部EVA值存在较大的分化现象，企业之间的经营业绩差距较大;环境信息披露水平最小值为0.0576，最大值为0.2590，标准差为0.0383，由于企业没有认识到披露环境信息所带来正面的经济影响以及政府也没有强制规定披露环境信息，制药行业环境信息披露意识不强，披露差距不大;公司规模的标准差为0.9867，制药行业资产总额相差不大;高管薪酬最小值为28.98，最大值是最小值的66倍，但薪酬均值为71.39万元。根据北京师范大学公司治理与企业发展研究中心发布的《中国上市公司高管薪酬指数报告》，2012年上市公司高管薪酬均值为63.61万元，2015年上市公司高管薪酬均值为353.08万元，2016年上市公司高管薪酬均值为296.76万元，可知制药行业高管薪酬均值要低于整个资本市场。

（六）相关性分析

表4反映了主要变量之间的相关系数，从表中可以看出Pearson系数最大值0.461，小于0.5，初步说明各变量之间不存在共线性问题。环境信息披露水平与企业EVA的相关系数为0.308，且在1%水平上显著相关，这说明了环境信息披露水平与企业EVA存在显著的正相关关系，初步验证了研究假设，环境信息披露水平越高，EVA值越大。为进一步检验相关变量之间是否存在多重共线性问题，本文对模型回归结果的方差膨胀因子（VIF）进行多重共线性分析。VIF≈1，进一步证明了变量之间不存在多重共线性问题（表5）。

（七）回归分析

表6中模型回归方程调整后R2值为0.336，F检验中显著性的值为0.000，即方程通过了F检验，说明制药行业环境信息披露水平与EVA的线性关系是显著成立的。环境信息披露水平的系数为20.287，并且通过了1%水平上的显著性检验，说明环境信息披露水平与EVA之间存在显著的正相关关系。不考虑其他影响，环境信息披露水平每增加或减少1个单位，EVA就增加或减少20.287亿元，研究假设成立。

在控制变量中，公司规模的系数为1.351，与企业EVA呈显著正相关关系。表明不考虑其他影响，总资产的自然对数每增加或减少1个单位，EVA就增加或减少1.351亿元;企业拥有的各类资源越多，规模也就越大，能够产生一定的规模效应，降低各种成本，提高企业EVA。企业性质的系数为-2.848，与企业EVA呈显著负相关关系，不考虑其他影响，相比国有企业，民营企业的EVA值更高。对于国有企业来说，资金获取较容易，因此也容易产生资金使用效率低等问题。公司年龄的系数为0.203，与企业EVA呈显著正相关关系。不考虑其他影响，公司年龄每增加或减少1年，EVA就增加或减少0.203亿元，公司成立时间越长，管理体系越完善，经营绩效越好，EVA值越大。高管薪酬的系数为0.009，与企业EVA呈显著正相关关系。不考虑其他影响，高管薪酬总和每增加或减少1万元，EVA就增加或减少0.009亿元，表明工资越高，对高管的激励越大，会创造更大的财务绩效。

（八）稳健性检验

为了验证结论的稳健性，本文将采用资本资产定价模型计算EVA扩展公式中的股权资本成本，其中？茁值与无风险利润率从国泰安数据库中获取，国内各年生产总值累计同比增长率作为当年市场风险溢价。回归结果为环境信息披露水平与EVA呈显著正相关关系，与预期相符。

四.结论与建议

从以上实证分析可知我国制药行业环境信息披露水平总体偏低。大多数企业认为环保治理这项支出是没有必要的，不重视对环境信息的披露，并没有意识到环境信息披露水平对企业EVA的积极作用。研究结果表明提高制药行业环境信息披露水平往往可以增加企业EVA，故提出以下建议：

第一，制药行业应该积极主动地履行环保义务并自觉全面地对外披露环境信息，获取良好的社会声誉，向政府树立一种环保守法的正面形象，向潜在投资者传递一种积极的信号，与那些缺乏环保政策的企业区分开来，提高企业市场占有率，降低交易成本，减少诉讼罚款费用，提高企业EVA。

第二，政府需要积极宣传环境信息披露的益处，制定一整套针对各行各业详细的企业环境信息披露准则，对企业按照何种方式何时披露以及披露的内容都要有具体的强制性规定;不断完善与环境信息披露相关的法律法规，对按照环境政策及时有效地披露环境信息的企业给予奖励，对不按规定进行披露的企业严惩不贷。

第三，媒体要进行有效监督，及时全面地报道企业环境信息披露情况，表扬、制定并实施环保政策的企业;揭露存在环境污染行为的企业，利用社会舆论对其施加压力，驱使企业采取有效环保措施并及时有效地披露环境信息，提高企业EVA。

第四，完善制药行业管理层奖励制度，适当地给予管理层股权或现金奖励，提高企业EVA。国有制药企业要合理利用国家给予的各项资源，提高资源利用率，提高企业EVA。

本文只研究了制藥行业环境信息披露水平对EVA的影响，并且环境信息披露水平对EVA影响仅仅滞后了一期。其他重污染行业环境信息披露水平对EVA的长期影响是笔者日后重点研究的方向。●

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