杜鹏

翰宇药业（300199.SZ）的2019年中期报告表现不佳，不仅公司的收入和利润大幅下跌，而且资产项中应收账款畸高，偏离行业正常水平，收购标的更是在业绩承诺期结束之后接连发生变脸。

这是一只典型的价值毁灭股。更让投资者担忧的是，这种毁灭仍然在继续，上市公司仍然花大钱用在必要性不足的项目之上，管理层的作为值得投资人警惕。

业绩腰斩

8月29日，翰宇药业发布2019年中期报告，公司2019年上半年实现收入4.51亿元，同比下降30.32%;净利润7667万元，同比下降63.46%。

翰宇药业是一家专业从事多肽药物研发、生产和销售的企业，主营业务共有五块：医药制剂、原料药、客户肽、药品组合包装产品、器械类产品，这五块业务上半年均出现下滑。根据财报，2019年上半年，翰宇药业的医药制剂收入同比下降8.7%至3.12亿元，原料药收入同比下降60.12%至2966万元，客户肽业务的收入同比下降61.49%至3619万元，药品组合包装业务的收入同比下降20.34%至3285万元，器械类产品的收入同比下降61.45%至3355万元，各项业务可以说是全线崩溃。

作为翰宇药业最主要的收入来源，医药制剂占总收入的比例为69.18%，目前公司已上市制剂产品主要包括注射用特利加压素、注射用生长抑素、注射用胸腺五肽、醋酸去氨加压素注射液等。

其中，特利加压素主要用于肝硬化静脉曲张出血的止血，临床广泛应用于肝肾综合征、肝硬化腹水、感染性休克、烧伤、急性肝功能衰竭、心脏骤停等的治疗，2019年上半年公司这块产品实现销售收入9546万元，同比下降22.65%。对此，翰宇药业给出的解释是，主要是为了配合各省市、地区逐步启动2019年招投标工作开展，以及各地GPO集中采购陆续开展影响所致。

生长抑素主要适用于急性食道靜脉曲张出血、严重急性胃或十二指肠溃疡出血，醋酸去氨加压素广泛应用于预防及控制出血、手术前使延长的出血时间缩短或恢复正常，这两款产品2019年上半年的收入分别为8683万元、2163万元，相比上年同期基本没有增长，停滞不前。

胸腺五肽为免疫调节药物，适用于恶性肿瘤病人因放疗、化疗所致的免疫功能低下，2019年上半年实现销售收入4716万元，同比下降20.03%。对此，翰宇药业给出的解释是，近年受辅助用药、招标价格下降等政策影响，国内胸腺五肽市场受到一定冲击，整体销售量处于不断调整阶段。

对于医药制剂产品表现不佳，翰宇药业将原因归咎于外部的政策原因，但是从本质上来讲症结还是因为公司自身产品竞争力不强，尤其部分主要产品均属于辅助用药范畴，这是政策重点整治的领域。

除去制剂业务以外，翰宇药业其他业务表现为杂而不强，不仅规模很小，而且市场竞争力不不强，未来前景不容乐观。

糟糕的资产

翰宇药业的资产科目也同样不佳。截至2019年上半年末，公司应收账款账面价值12.08亿元，占期末总资产的比例高达21.03%，占2018年收入的比例为95.57%。如此高的占比在上市公司中极其罕见，尤其在医药行业中。

依照申银万国行业划分，化学制剂类上市公司共有75家，按照“2019年上半年末应收账款账面价值/2018年收入”计算，翰宇药业以95.57%的比例排在第一位，而排在第二位的中关村（000931.SZ）也不过61.37%，其余的多数同行在30%以下。

因此，翰宇药业应收账款相比整个行业而言并不正常。如果从自身历史变动来看的话，翰宇药业上半年同样表现并不正常。

依据Wind资讯，在上市的2011年，翰宇药业当年应收账款周转天数只有88.59天。而在此之后，这项指标便一路攀升，尤其最近几年恶化明显，2016-2018年分别为284.16天、262.28天、329.61天。

这是一个什么概念呢？翰宇药业卖出去的产品需要将近1年的时间才能够收回来款项，销售周期极其漫长，这与行业大多只有几个月的结算周期明显不相符。

更进一步研究表明，翰宇药业的应收账款问题可能更加严重。按照2019年中报披露，公司1-2年、2-3年的应收账款账面余额分别为4.9亿元、1.02亿元，两者合计5.92亿元，占所有应收账款账面余额的比例高达44.71%。

这些款项账龄都在1年以上，欠款对象都是谁？款项还能不能收回来？翰宇药业有必要给出解释。

翰宇药业资产科目中的商誉问题同样值得关注。

2019年上半年末，翰宇药业商誉账面原值有9.38亿元，全部由标的资产甘肃成纪生物药业有限公司（下称“成纪药业”）构成，这家标的由上市公司2014年收购而来。

2014年8月，翰宇药业发布公告，公司拟通过发行股份及支付现金方式收购成纪药业100%股权，交易价格为13.2亿元。其中，向张有平、北京凤凰财富成长投资中心（有限合伙）和北京惠旭财智投资中心 （有限合伙）以24.44元/股的价格发行2700万股购买成纪药业50%股权，以支付现金方式购买成纪药业50%股权，支付现金6.6亿元。

成纪药业主要从事医疗器械和化学药品的研发、生产和销售，其医疗器械产品专为注射给药服务。根据评估结果，成纪药业100%股权的账面价值为2.57亿元，评估值为13.27亿元，增值率为415.48%，收购价格一点都不便宜。

2015年1月份，翰宇药业完成了对成纪药业的并购。

收购之时，交易对方张有平承诺，成纪药业 2014 年、2015 年净利润分别不低于1.1亿元、1.49亿元;翰宇药业股东曾少贵、曾少强、曾少彬承诺成纪药业2016年、2017年净利润分别不低于1.93亿元、2.41亿元。

翰宇药业发布的业绩承诺完成情况公告显示，2014-2017年，成纪药业实际完成的净利润分别为1.16亿元、1.14亿元、1.69亿元、2.04亿元。