周佳

在对冲基金从事债券交易的朋友史蒂夫从来没想到过金融市场的流动性会突然糟糕到需要美联储直接干预的程度，但这在9月份发生了。

“即使是金融危机的时候，只要我们手头拥有美国国债等高质量的资产，就不用担心流动性问题。你总能在回购市场借到资金。但是9月以来，美国短期利率市场流动性消失，回购市场上要么借不到钱，要么付出的利息很高，幸亏美联储注入流动性，否则很多基金就要爆了。”史蒂夫说。

史蒂夫尚心有余悸。这里不得不说一下基金的操作方式。对冲基金和其他很多金融机构并不会用现金全款购入资产，而是通过短期融资市场，例如隔夜回购协议来融资。回购协议本质就是像房贷一样的抵押贷款，而不是证券买卖。对冲基金可以购入国债，然后把买来的国债做抵押，用隔夜回购协议来把购买国债的钱借出来。

“通过回购市场的融资，不需要很多资金就可以用高金融杠杆购买大量的资产。问题是一旦金融市场流动性消失，无法继续通过回购市场融资，很多基金就会出现巨大的资金缺口，要么用跳楼价甩卖资产来筹资，要么就直接破产。”史蒂夫说的时候让人有种劫后余生的感觉。

9月16日恰好是企业缴纳联邦税的截止限期，企业从货币基金中大量抽回资金用于缴税。同时美国财政部的780亿美元国债拍卖也在当天结算。这让金融市场出现钱荒，为了能继续融资渡过难关，有的机构甚至愿意为隔夜拆借融资支付10%的年化利率。

幸亏美联储发现金融市场出现流动性危机之后，对回购市场注入千亿美元的资金来缓解和稳定市场。

“因为回购是短期利率而且有抵押品，所以回购利率通常很低。如果购买长期国债然后通过回购融资，就能因为长期国债的利率高过短期回购的利率，赚取利差。不过进入9月以来，市场流动性消失，回购利率甚至一度高过长期国债利率。如果美联储不干预，让短期融资利率倒挂现象继续下去，就沒有人再敢于投资长期资产了。”史蒂夫说。

这种现象以前从来没有发生过。为什么现在突然爆发确实令人惊讶。

“大家都在讨论为什么会发生流动性消失，为什么现在爆发。总的来说是因为美联储收紧银根的操作遇上了财政部增加国债发行，造成市场资金紧张，加上银行系统调配流动性的功能下降，共同造成了回购市场的危机。”史蒂夫说。

美联储自从2016年12月加息以来就开始收紧银根。在2019年，虽然开始降息但是缩表进程还在继续。美联储缩减资产负债规模，相当于减少货币供应量，毕竟这些国债美联储不买就需要投资人出钱购买。

“原本银行系统可以进行流动性调配。银行可以直接在美联储联邦基金市场上筹措资金然后投入缺少流动性的回购市场。但是现在可能是因为各种监管，造成银行做中间人的意愿不高，最后逼得美联储亲自下场，直接向没有银行执照无法直接向美联储贷款、只能依赖回购市场的机构直接注入流动性。”史蒂夫说。

当然啊，史蒂夫关心的更多是金融和盈利，可是我还是会忍不住联想，美联储很可能停止缩表计划，重新开始购买国债。也就是说，美国大量增发的国债将由美联储通过增发货币的方式消化。对于金融市场来说是一件好事，对于国家来说不知道是福是祸。