□洪坚仁 沈育展

一、文献综述

目前中国股市仍处于成长阶段,虽拥有如此庞大股民数量但仍呈现出许多相应的特点，如投资者行为短期化、年换手率高于其他国家、部分上市公司更名现象严重等。本文主要通过对福建省当前股民的投资行为的处置效应心理问题进行调查，了解股民的投资心理状态。股民投机心理严重，Kahneman和Tversky(1979)确认投资者的诸多非理性的行为,提出了描述这些行为特点的前景理论等等。Sherfin和Thaler(1988)确认投资者中存在处置效应。李心丹等(2002)发现了认知偏差和非理性行为存在于中国投资者中,包括政策依赖性心理、过度自信、处置效应、赌博与投机心理及代表性偏差等。张益豪(2015)提及股民投资周期短、换手率高、普遍缺乏耐心，希望在短期内获得良好收益。原因主要是股民投资心理较为急躁,反而在投资中因这种急躁的心理使投资风险进一步加大，并且在损失后又急于寻找新的股票进行投资，这些都归因于股民的处置心理。处置效应(Disposition Effect)现象(Shefrin和Statman，1985;Odean，1998;Brown等，2006;李学峰等，2010)，即当投资者的投资组合中既有盈利股票又有亏损股票时，投资者倾向于卖出盈利股票，而将亏损股票保留在投资组合中，回避实现损失。本文针对处置效应进行研究,以前人(Goo、Chen、Chang和Yeh,2010)所用之量表为研究工具,经专家针对研究对象微量修改作为本研究之量表依据。

二、研究步骤

本文对问卷结果进行数据分析，各构面进行探索性因素分析采用SPSS 20。信度方面除采用内部一致性系数(同质信度，又称Cronbach's α系数)作为问卷信度分析的指标，采用AMOS 20进行验证性因素分析，检验构想模型的正确性。量表采用二阶验证性因素分析，在拟合指标方面，选取了X2，df，GFI，CFI，NFI，NNFI和RMSEA作为评价模型拟合程度的指标。其中，GFI、CFI、NFI、NNFI的值大于0.90，RMSEA的值小于0.08，Χ2/df的值介于1～5，均是模型拟合良好的一个重要指标，并检定该量表的CR值是否具组合信度，AVE值的开根号值大于成对变项的相关系数(Fornell and Larcker,1981)，以检定区别效度。

三、实测与量表验证

问卷以网络问卷方式进行,获得675份有效问卷，福建省者占79.4%。性别方面：女性62.7%,男性37.3%。年龄方面：25岁以下73.3%，26～35岁14.5%，36～45岁7.0%，45岁以上5.1%。教育程度方面：初中或初中以下4.1%，高中12.1%，大学或大专78.8%，研究生或以上4.9%。职业差别方面：金融业27.7%，制造业5.5%，服务业9.9%，农业2.5%，其他54.7%。年收入方面：八万以下69.0%，八到十六万19.0%，十六到二十四万5.9%，二十四万以上6.1%。购买股票的频率方面：一周一次16.0%，每月一次19.6%，很少买卖(买了就不太动)64.4%。可投资金额方面：八万以下81.5%，八到十六万10.5%，十六到二十四万4.1%，二十四万以上3.9%。进入股市时间：一年以下68.4%，一到三年22.2%，四到六年5.0%，七年以上4.3%。

量表KMO值达0.759，Bartlett球形检验显然适合进行因素分析，根据因素分析的结果11题获有效题项，析出3个因素，可以解释总变异量的51.63%。因素1含4个题目，命名为“坚持获利”，定义为股民永远相信手中赔钱的股票有一天会回到当初投资的价位。因素2含4个题目，命名为“害怕后悔”，定义为股民会对于已经卖掉的股票再继续增值或没卖掉的股票继续下跌感到后悔跟失望。因素3含3个题目，命名为“过度自信”，定义为股民会对于手中的股票以后的价值感到过度乐观。整体Cronbach's Alpha为0.72，本量表具有较佳的信度与效度。

坚持获利、害怕后悔及过度自信三个构面得分为2.72、3.15和3.23。坚持获利构面“当我需要现金来买其它股票时，我会先考虑卖掉手上目前是赚钱的股票，赔钱的股票我会继续抱着直到回本。”得分3.15分数最高。害怕后悔构面中“当卖掉手中赚钱的股票后，我会对手中那些还没卖掉的赔钱股票感到担心难过。”得分3.25最高。过度自信因素中“当我卖掉股票而获得不错的报酬时，我会对我的决定感到满意。”得分3.68最高。在坚持获利、害怕后悔与过度自信三个构面中以过度自信(3.23)分数最高,担心与后悔(3.15)次之,坚持获利(2.72)最小。

性别方面，男生在坚持获利构面上平均2.78，女生2.69；男生在担心与后悔构面上平均3.13，女生3.16；男生在过度自信构面上平均3.24，女生3.22，三个构面无显著差异。年龄方面，25岁以下在三个构面上分别平均2.67、3.11、3.20，26～35岁分别平均2.85、3.14、3.32，36～45岁分别2.77、3.35、3.21，45～55岁分别3.04、3.43、3.37，56岁以上分别2.71、3.43、3.19，各年龄在三个构面无显著差异。教育程度方面，初中或初中以下在三个构面上分别2.96、3.29、3.29，高中分别2.80、3.25、3.24，大学或大专分别2.70、3.14、3.21，研究生或以上分别2.67、3.03、3.40,各教育程度在担心与后悔构面无显著差异。职业差别方面，金融业在三个构面上分别2.64、3.07、3.22，制造业分别2.76、3.38、3.23，服务业分别2.79、3.12、3.14，农业分别2.82、3.24、3.37，其他分别2.74、3.17、3.24，各职业在担心与后悔构面无显著差异。年收入方面，八万以下在三个构面上分别2.73、3.17、3.19，八到十六万分别2.72、3.16、3.28，十六到二十四万分别2.74、3.10、3.43，二十四万以上分别2.66、2.95、3.28，各不同年收入在担心与后悔与过度自信构面无显著差异。购买股票的频率方面，一周一次在三个构面上分别平均2.63、3.09、3.35，每月一次分别2.77、3.14、3.23，很少买卖分别2.73、3.17、3.19，各购买股票的频率在过度自信构面有显著差异(*,P=0.041),经雪菲法事后检定,频率在一周一次与很少买卖在过度自信构面有显著差异(*,P=0.041)。可投资金额方面，八万以下在三个构面上分别2.73、3.18、3.21，八到十六万分别2.68、2.99、3.26，十六到二十四万分别2.63、3.04、3.44，二十四万以上分别2.80、2.98、3.27,可投资金额在害怕后悔构面无显著差异。进入股市时间方面，1年以下在三个构面上分别2.67、3.14、3.20，1～3年分别2.87、3.19、3.22，4～6年分别2.65、3.05、3.44，7～10年分别2.78、3.08、3.58，10年以上分别2.85、3.21、3.33，各进入股市时间的不同在三个构面均无显著差异。

基于探索性因素分析，本研究进行二阶验证性因素分析之结构模型及标准化路径系数，如图1所示，由结构模型可知，股民之投资处置效果行为以坚持获利因素占有最大之影响力，害怕后悔第二，过度自信为第三。各项拟合指标X2/df值为4.816，介于1～5，说明该模型的拟合度是比较好的。同时GFI=0.948，CFI=0.865,NNFI(TLI)=0.819,NFI=0.838，值都大于或接近0.9，RMSEA值为0.075，小于0.08，PNFI=0.625，PCFI=0.645，大于0.5，各项指标均达到了可接受的水平，三变相的CR值均接近0.70，本量表具组合信度，AVE值的开根号值均大于成对变项的相关系数，具区别效度。

四、结语

股民之投资处置效果行为，经分析得到三个变项因素，分别为坚持获利、担心后悔、过度自信等。因此对于股民投资行为的警惕性是有帮助的，处置效果的因素方面，股民对于已经赔本的股票仍不愿意松手，一直相信股价有机会回到投资成本，因此股民若知道有处置效果之偏差行为，则会及早处理，以免有更大的损失。害怕后悔的因素方面，股民在处理股票的当下，若能当机立断，在不害怕当下决策将有错误的情况下，或许会有更高的智慧判定处理股票的时间点。过度自信的因素方面，过度自信是造成决策错误最常出现的原因，股民往往听信一些未经证实的谣言而盲目投资，因而造成损失。本研究以量化之方式找出股市投资者投资行为之偏差三大主要因素，且具体有此结果可提供股市投资者作为投资时参考的依据，时时警惕是否犯了此些错误，而有较好的投资效益。

图1 处置效果SEM模型