周儒

一国的国际收支平衡表反映了一国外汇的供求状况，对研究汇率走向和一国的贸易条件和国际竞争力具有重要的参考意义。

一.2017年我国国际收支分析

（一）2017年我国经常项目分析

经常项目是一国国际收支中最重要和最关键的项目。去年我国经常项目的情况具有如下特点：

首先是经常项目总体表现为顺差，去年顺差额为1648亿美元，但比前年2022亿美元下降了18%。经常项目已经出现了连续两年的下降，不过去年的下降幅度较前年的33%降幅出现了明显的收缩。其次是从分季度情况看，四季度的经常项目顺差达到全年的高点，为623亿美元。无论从环比数和同比数看均出现顺差增加的情形。

从经常项目中最重要的货物贸易情况看，也表现为继续顺差，顺差4761亿美元，尽管较前年的4888亿美元稍有下降，但跌幅明显小于经常项目的下跌幅度。去年的貨物贸易顺差跌幅也较前年的15%的同比跌幅出现收缩，这从另一方面说明经常项目的顺差被服务等贸易的逆差所抵消。从季度数看，四季度货物贸易的顺差达到全年高点，而一季度却为全年低点。这在一定程度上和圣诞、新年等季节性因素有关。但是，为何一季度人民币贬值期间货物贸易顺差比较少而三四季度人民币升值的时候反而货物贸易顺差的数额又增大了呢？理论上的解释是币值的变动对进出口有个时滞效应，即所谓的“J曲线效应”。

从错误遗漏项占到货物贸易总额来看，占比回落到6%，前年为7%，该数据继续高于5%的临界值。说明去年在加大外汇管理的政策力度下，资金外流现象得到一定程度的抑制，但是，这个问题依然没有解决。从季度数据来看，第二季度和第三季度的净错误遗漏和货物贸易总额的比重曾经回到5%的水平，但是，四季度该比值再度回升到6%。

服务贸易逆差扩大。去年服务贸易逆差2654亿美元，创出近年来的新高。服务贸易逆差的主要因素是旅游服务出现巨额逆差并且创出新高，去年逆差达2251亿美元；其次为知识产权使用费，逆差238亿美元，保险、养老金服务逆差74亿美元。

从投资收益情况看，逆差出现收缩，去年逆差499亿美元。其主要原因是随着中国对外投资的增加及其外汇管理部门对外投资管理的加强，境外投资收益汇回增加了18%；另一方面，我们也应该看到外资利润汇出也出现一定的增加，去年外商利润等投资收益汇出金额为2848亿美元，较前年增加了8%。

（二）.非储备性质金融账户分析

去年，非储备性质金融账户一改前两年逆差的局面，出现了1486亿美元的顺差，其主要原因在于我国加强了资本流出的管控，对外投资大幅减少，对外资产净获得由前年的6756亿美元下降到2867亿美元，降幅超过五成。而与此同时，我国对外净负债也出现了大幅度的增加，由前年的2595亿美元增加到4353亿美元，同比提高了67%。

从分项来看，首先在直接投资方面，由前年的逆差转为顺差663亿美元，前值为逆差417亿美元。由于管理当局加强了对外直接投资的管控，对外投资的大幅减少53%是逆差转变为顺差的主要原因，与此同时，由于人工成本以及物业流通等成本的大幅提高，我国对外资的吸引力出现了下降，去年外商直接投资下降了4%，我国的外商直接投资已经出现连续四年下跌，需要引起警惕。

第二，在证券投资方面，由前年的逆差523亿美元转为顺差74亿美元。其中，对外证券投资为1094亿美元，外资对华证券投资1168亿美元，大增了131%，连续二年出现大幅增长。

第三，在股权投资方面，对外投资有所下降，但是，外资对华股权方面的证券投资出现了明显的增加，流入了340亿美元，上升45%，连续二年出现增加。去年下半年以来，国内股指的上升对境外资金起到了一定的吸引作用。而对外股权性质的证券投资则相对平稳，小幅下降至377亿美元。在股权性质的证券投资方面，逆差37亿美元。

第四，相对于股权投资方面，债券投资的变动更加激烈和明显，外资对华债券投资达到了829亿元，同比上涨了200%。对外债券投资也有一定增加，为717亿美元，上升了11%，但涨幅较前几年出现明显的萎缩。在债券投资方面，顺差为112亿美元。

第五，在其他投资方面，由于加强了资本管控，其他投资项目连续三年出现的巨额逆差得到根本性的改变，去年该项目顺差744亿元。由于其他投资覆盖的面比较广，定义相对模糊，其包括居民与非居民之间的其他金融交易，包括其他股权、货币和存款、贷款、保险和养老金、贸易信贷和其他应收/应付款。其中，其他股权是指不以证券投资形式（上市和非上市股份）存在的、未包括在直接投资项下的股权，通常包括：在准公司或非公司制企业中的、表决权小于10%的股权（如分支机构、信托、有限责任和其他合伙企业、以及房地产和其他自然资源中的所有权名义单位）、在国际组织中的股份等。因此， 其他投资项目一般被认为是资本外流的主要管道之一。在其他投资项目方面，资本流出从前年的3499亿元下跌到769亿元，资本流入从前年的332亿美元增加到1513亿美元。

（三）储备账户分析

在储备账户方面，去年我国增加了外汇储备915亿美元， 结束了连续二年的国际储备减少的局面。由于汇率因素，以SDR计算增量较低，按照SDR计算我国外汇储备增加了654亿SDR。

二.今年影响我国国际收支必须考虑的几个重要因素

（一）人民币兑美元被动升值的影响

去年年底以来，因美元指数的下跌导致人民币兑美元出现被动升值，这可能影响我国今年的贸易收支情况，进而影响到经常项目乃至整个国际收支情况。

从商务部的最新数据看，尽管前两个月我国贸易收支依旧为顺差，但是，我们必须看到2月贸易收支的反弹其实是得益于进口金额更加猛烈的下降。统计显示，2月我国进口金额为1379亿美元，环比大跌23%。同比也仅仅增加了6%，大大低于出口金额44%的同比增长。但是我们必须看到前二个月我国的出口金额的月度环比数连续两个月出现跌幅达到10%以上的下跌，值得关注和警惕。

根据“J曲线效应”，汇率变动对一国贸易收支的影响存在着一个时间滞后效应，这个时滞可能在半年以上，因此，今后几个月，我国的贸易收支将面临着人民币被动升值的严峻考验。

（二）贸易保护主义和中美之间贸易摩擦的影响

美国的贸易保护主义再度抬头，特别是中美之间频频发生贸易摩擦，作为世界经济的两大发动机，中美的贸易摩擦可能导致已经逐渐复苏的世界经济重新陷入低迷，因此中美之间的贸易摩擦问题不可忽视。

从中美之间看，近年来，美对华贸易赤字有增无减，尽管在去年实施了所谓“百日计划”，但根据美国商务部提供的数据，去年美对华贸易赤字依旧达到3752亿美元。

再从我国贸易顺差的国别结构看，我国对美国的贸易顺差占到我国贸易顺差相当高的比重。去年，我国的贸易顺差的66%来自于美国。对美贸易顺差的占比二年来明显提高。因此，中国如减少对美的贸易顺差将对中国的贸易收支、经常项目乃至整个国际收支产生重大影响。短期内对中国的影响一定是相对偏大。

从双方的进出口数据来看，相对于美国，中国对美国的贸易依赖程度更高。从美国对华出口占到中国进口金额的比例来看，始终处于较低水平，今年2月，仅为7%左右；而美国从华进口占到中国出口金额看，却处于很高的水平，今年2月，美从华进口占到中国出口金额的23%左右。

（三）中国加大开放力度对国际收支的影响

应该说，党中央对中美贸易战等世界经济的新动向未雨绸缪，在十九大，中央经济工作会议和“两会”上均强调了中国将加快对外开放，中国加大对外开放将是中国应对贸易保护主义的有力武器，也是应对中国经济下滑的有力武器。中国无论是在经常项目上的对外进一步开放，还是在资本项目上的进一步开放，特别是对金融市场等原有封闭而垄断的市场的有条件开放均将对国际收支短期和中期产生重要的影响，加强对外开放有利于改善中国的投资环境，为中国经济发展提供新的动力。因此，在研究和预测2018年的国际收支时候，我们必须考虑到改革与开放的新政策。

在今年的博鳌论坛上，习总书记在主旨演讲中宣布了中国扩大开放的新举措：大幅度放宽市场准入、创造更有吸引力的市场环境、加强知识产權保护和主动扩大进口。从我国国际收支变动的新情况和新特点看，这些举措具有重大的意义，这些举措将对改善中国国际收支和促进中国经济发展产生重要的影响。

首先，从我国经常项目的贸易差额看，近年出现了进口增速放慢的新情况，进口增速慢于出口增速。分析其原因一是与近年来在中国制造业整体水平有了大幅度的提高，中国制造不再只是低端消费品，而是向中高端的机电设备等发展；另一方面，占中国进口很大比重的国际大宗商品价格的大幅度回落，为中国节省了巨额的进口支出。

多年来，货物进口增速只有2015年和2016年为正增长，其余，全部为负增长。去年我国货物出口增长为11%，货物进口下降16%。因此，主动加大进口，对减少我国对其他国家的贸易摩擦，促进对外贸易互利互惠，更好的利用发展我国经济具有重要的意义。我国丰厚的国际储备也为主动扩大进口提供了条件。

货物贸易进口增速长期低于出口增速，导致我国经常项目的货物贸易项目长时间处于顺差态势，主动扩大进口，有可能导致我国经常项目中货物贸易顺差的减少，甚至更别年份出现逆差，但这也体现了习总书记表态的我国不刻意追求贸易顺差的精神。

其次，从我国对外贸易顺差的国别分析看，主要集中与对美和对欧盟的贸易顺差，主动扩大进口，一是对改善我国和美国与欧盟的经济贸易关系具有重要意义，另方面，主动扩大对除欧盟和美国的进口，对改善我国贸易环境和贸易国别结构，推进全方位开放和“一带一路”具有重大意义。中国目前与美国贸易占比过高的情况亟待改变，数据显示美国从华进口金额占到中国出口金额处于很高的水平，今年2月，美对华进口占到中国出口金额的四分之一左右。

习总书记在博鳌论坛上还表示，中国将加大知识产权的保护，同时也希望外国也能加大对中国产权的保护。知识产权的保护有利于世界经济贸易关系的发展。

传统认识上，中国在高科技领域中没有比较优势，但是根据美国商务部提供的数据，在高科技领域，中国不是净进口国，而是净出国，在高科技领域中美对华贸易逆差，当然这其中的一个原因是在一些高科技领域美限制对华出口。

从具体情况看，在高科技领域，中国对美的出口主要集中于信息与通讯、电子、生命科学与光电。而在美对华高科技出口方面，则主要集中于航天、电子、柔性制造、信息通讯和生命科学等领域。

从国际收支经常项目中的知识产权使用费分项看，该项目我国大幅逆差，即我国对外付出的知识产权费远远高于外国居民付给我居民的知识产权费。

在改善对外投资环境方面，除了保护知识产权方面外还有很多工作必须去做。尽管我国的非储备性质的金融账户出现顺差，但是，无论是从直接投资项目看，还是从经常项目的投资收入账户看，外商对华直接投资的吸引力正在下降。

从外商直接投资的来源国家和地区看，中国香港地区占了重要比重，真正来自于西方国家的直接投资规模并不大。前年，我实际利用美国直接投资仅仅占到我实际利用外资的2%，而利用香港的直接投资却占到了我实际利用外资的65%，利用欧洲的直接投资近年有所提高，前年占到我实际利用外资的7%。当然，来源于香港的外资中的不小部分是其他国家和地区利用香港对资金流动便利性而借道香港流入我国内地的。

在推进资本市场开放方面，习总书记表示将尽快落实。包括股权投资和债券投资的证券投资项目自2015年以来一直处于逆差态势，去年在连续两年出现逆差后首次出现小幅顺差，随着我国在资本市场上的对外开放，证券投资项目将出现进一步活跃态势。

习总书记还特别谈到了保险行业的对外开放问题，这也会对我国的国际收支中的金融服务与保险与养老金服务账户产生重要的影响。目前这两个账户在服务贸易中占比相对比较低，可以预期其重要性会有所提高。

国际收支作为反映一国对外汇供求关系的重要报表，将对一国的汇率产生影响。目前有种说法，中国将以人民币汇率贬值来应对中美贸易摩擦，我们认为这种可能性不大。

一是中国将扩大进口，人民币贬值将推高进口成本，进而推高国内物价，这是政府不愿意看到的；二是扩大进口可能造成经常项目、特别是经常项目的货物贸易顺差减少，甚至逆差，但是通过投资环境的改善，又可以促使非储备金融账户改善，因此总体来看，外汇的供求关系不会因为新政而出现过大变动；三是人民币贬值也不利于我国改善进出口的地区结构，不利于“一带一路”战略的推进；四是汇率问题是最重要的系统性金融风险之一，汇率变动是改变一切的经济变量，几年来中国为稳定人民币汇率付出了不小努力和代价，在目前对人民币汇率稳定预期还有待巩固的背景下，用人民币贬值的方式应对贸易战，可以说是得不偿失。

总体来看，保持人民币汇率在均衡水平上的总体稳定，并在一定条件下，增强其市场属性，保持双向浮动是比较符合实际情况和未来发展的。