袁东

推动亚洲债券市场发展是急待推进的重要任务

推动亚洲债券市场发展，已经不是一个新课题了，但仍然是一个急待推进的重要任务。

说其不是一个新课题，是指多年前，至少是在1997年亚洲金融危机后，亚洲的主要经济体就已认识到，推动建立和发展亚洲债券市场意义重大，亦十分迫切。相关国家和国际机构从那时起就已着手研究并试图推动相应机制的建立与实施。

最明显的，当时还是第二大经济体的日本，在亚洲金融危机时提出两项倡议：一个是联合中国和韩国等建立“亚洲货币基金”（与马来西亚共同提出）；另一个是由日本主导的亚洲开发银行出面，主要由中日韩出资，成立“亚洲债券担保基金”，计划首期出资40亿美元，用于促进亚洲债券市场发展。

这两个倡议并没有得到多少有效回应。一方面，是美国的反对，尤其是对“亚洲货币基金”的强烈反对。如果这一基金得以成立，由美国主导的国际货币基金组织（IMF）在亚洲至少是东亚地区，就边缘化了。但话又说回来，当时之所以提出建立“亚洲货币基金”，也说明IMF在亚洲金融危机中的应对作用非常有限；何况，IMF的支持往往带有以美国为首的西方意识形态色彩，相关附加条件苛刻，普遍被遭遇危机的东南亚国家所不信任和抵制；从长远看，也“指望不上”。另一方面，包括韩国在内的东亚和东盟国家在1997年7月开始的危机中深受冲击，需要全力以赴应对处理，外汇储备大量损耗，致使这些经济体不仅不可能再有出资的能力与意愿，也“顾不上”。

与此同时，更为重要的，是当时中国政府掷地有声的两项声明和强力措施：“坚决不贬值人民币”，通过大规模增发国债用于增加财政支出刺激经济1，对于稳定东南亚各国的信心与合力应对危机，起到了至关重要的支撑作用。也是自那时起，中国经济的现实与潜在实力，以及中国作为负责任大国的形象与声誉，普遍得到了东南亚各国以及全球大多数国家的认可、好评、尊重与信任。

随着东南亚金融危机的应对处理和经济金融形势的逐步稳定，中日韩连同东盟十国于2000年在泰国清迈签署了《清迈协议》，开启了亚洲地区最重要的多边性货币金融经济合作，合力应对以后可能的危机冲击。其中，10年内（到2010年时）就形成了总额超过1200亿美元的货币互换网络，到2014年又翻番至2400亿美元。

在《清迈协议》项下，“发展亚洲债券市场”已成共识，由各个协议参与国共同正式对外宣告，并设立了有所分工和协作的具体工作机制。

在此之前，所谓“亚洲债券担保基金”试图从向相关债券发行体提供信用增信机制的角度，对发展亚洲债券市场有所推动。但这项日本政府期望由其主导的亚洲开发银行（ADB）管理的“担保基金”没有最后成形，也就未能实现预期作用。后来，其被由国际清算银行（BIS）参与进来并具体负责募集管理的“亚洲债券基金（ABF）”所替代。

ABF与“亚洲债券担保基金”的支持方向正好相反，并非针对作为发行体的债券供给方，而是从债券投资需求侧着力，企望通过增加和引导针对亚洲相关发行体发行债券的投资需求，推动这一市场发展。

迄今，ABF已募集完成两期，共计30亿美元。首期10亿美元，主要是向相关经济体中央银行管理的外汇储备及其相关机构募集资金，形成基金，再由基金对相关国家发行的主权与类主权债券（即政府机构债券）予以投资。20亿美元的第二期基金，无论是募资对象（基金投资人）还是基金投资组合中的债券种类，均不再限于特定国家的政府及其机构，而是对私人部门及其发行的债券也开放了。

应该说，所有这些努力，对于探索如何推动亚洲债券市场发展、拓宽这一地区的融资渠道，都是积极而有意义的，积累了一些经验，奠定了一些基础。

但是，今天看来，这些努力还远远不够，仅是一些非常初期的小尝试而已。如果不能大幅度开阔视野，从整个亚洲地区乃至全球范围着手，大胆探索建立更加广泛、更加长远、更加切实的一整套创新性机制与措施，就难以起到推动亚洲债券市场建立与发展的作用。

明确亚洲债券市场的定义

在探索新机制时，必须厘清和明确的是，如何正确定义亚洲债券市场。显然，亚洲债券市场是以亚洲地区为中心的。

首要的，债券发行体主要是亚洲各国主权政府、政府性机构、私人部门，以及整体上重点服务于亚洲发展或者通过债券发行募集资金主要投资亚洲地区的相关机构（包括多边发展机构）。

债券投资者主要是来自亚洲地区的机构或个人。当然，也包括全球范围的投资人。

债券的计价货币以亚洲当地货币为主，也可以包括其他主要国际性货币。

债券托管及其交易的清算结算等金融基础设施系统，以亚洲地区互联互通的债券托管清算结算系统和银行清算系统为主體。域外已有系统或新开发系统，可以与这一亚洲主体性金融基础设施系统相对接。债券发行拍卖与交易的依托机制，就是这一亚洲地区的金融基础设施系统。

债券发行与交易定价中心在亚洲，而非其他地区。因其计价货币主要为亚洲特定国家货币，债券的定价参照当然来自亚洲市场形成的基准。在这一市场上，以其他域外主要货币计价发行的债券，相应市场基准也是一种参照。

围绕债券发行与交易等活动提供相应服务的中介机构，特别是信用评级体系与标准，应以亚洲相关国家间的合作为主体。

发展亚洲债券市场的必要性

为什么要发展亚洲债券市场？有太多的人，尤其是某些西方的机构和个人，曾不只一次不只一种理由也不只一种方式质疑“亚洲债券市场”建立与发展的必要性，以至认为，连这一概念都不应该提出来。

对此，亚洲的机构与个人，有太多理由太多方式予以驳斥。

在此，我首先强调一点，也是在与相关人士尤其是某些西方或西化人士讨论这一问题时的重要一点，那就是，不应陷入“西方中心论”的泥潭。特别是，有些西方或西化人士认为，亚洲债券市场本身就属于全球性债券市场的一部分，不应也不可能进行区域割裂，因而无所谓“亚洲债券市场”。甚至认为，“亚洲债券市场”的提出是一种狭隘的定义，围绕债券活动的亚洲化，不仅会加大债券发行成本，增加亚洲各经济体融入国际市场的法律与制度障碍，而且是一种“过于强烈的区域主义反应”，其必要性与可行性值得怀疑。对此，我只想说，这是一种典型的“西方中心主义”论调，顶多就是一种书斋里的书生意识。

过去两百年来，国际经济体系是由西方主导设计、建立、定型与维持的。先是欧洲，再是二战后美国主导的国际金融经济体系。这期间，所谓全球性市场、国际市场、大宗商品及金融定价中心，不过是美国与西欧主导的市场与中心而已。当然，这套体系与市场，在过去几十年间也惠及包括中国在内的发展中国家。但是，作为主导者的美欧，借此获取了更多更大的不对等利益。

在以美元为世界货币，由IMF、世界银行及国际贸易组织为主要抓手的美国所主导的国际经济体系中，对于广大发展中国家而言，缺乏民主与公正可言。这典型地体现在美国的“一票否决权”和浓厚西方意识形态色彩刺照下的强制性附加条件中。

以美国为首的西方国家，把他们定义的“民主”留在了各自国内。一旦在认识、对待与处理超出其国境线的事务时，早就把这一“民主”抛到九霄云外了。连西方真正善于反思而客观的有识之士，也深刻地识到了这一点。2

目前尚具垄断性的国际话语体系仍然是西方话语。在这套西式国际话语体系中，所谓的全球性市场、国际化、国际法律与制度，无非是美国化、西方化、美国主导的市场与法律制度。就金融市场，更加具体到债券市场而言，西方人士或相当一部分西化人士口中的国际市场或全球性市场，也仅限于美国纽约、英国伦敦、德国法兰克福、日本东京、新加坡，至多再加上中国香港，这些市场也都是美元、欧元、日元计价的市场。

的确，过去两百年间，欧美占据了全球支配地位，他们设计主导的体系与市场具有全球性影响。但这并不意味着，这一状况永远不会改变，更不意味着其他地区的市场及其探索建立的适应本地区发展需要的经济体系与法律制度，就是脱离全球的，就是阻碍融入全球市场的，就是所谓的“强烈的区域主义反应”。这顶帽子扣得太大了，更是不伦不类。如果非得有这么一顶帽子并扣给谁的话，恰恰应该扣在那些反对和阻碍亚非拉广大发展中地区探求区域性合作的美欧国家及其吹鼓手们，正是他们，抱着一成不变的过度优越感而成为怀有严重偏见的刻舟求剑者，是真正的“过于强烈的区域主义反应”者。

这些国家和西式精英们，只要如实睁眼看看世界，仅从以下几点现实中就应该醒过来：

第一，包括中国在内的广大新兴市场与发展中国家作为一个总体，已经连续多年成为超过西方团体的经济力量。按购买力平价计算，占全球经济的份额，西方国家已从1980年的64%降到2016年底的42%，IMF预测2022年将降到39%。这是一个质的变化。同样是IMF的数据显示，新兴市场和发展中国家对全球经济增长的贡献率已经达到80%；其中，“金砖五国”的贡献率超过50%；2017年，中国的贡献率预计为39%；2012—2016年，中国的贡献率平均为34%，超过美欧日之和。2015年，亚洲占全球经济份额已达到33.84%，领先北美的27.95%和欧洲的21.37%，位列第一；亚洲区域内贸易额占全球贸易额的比重由2010—2015年的平均55.9%，增长至2016年的57.3%。

亚洲已经是并将长期继续是全球经济最活跃的中心。亚洲经济重心在东部。其中，中国、日本和韩国的GDP之和，已与美国相同并很快会超过美国。离开亚洲市场，已经完全谈不上什么全球市场了。亚洲市场正在并将继续加大引领全球市场的力度。亚洲市场已然是全球性市场，更代表着全球市场的重心与发展方向。

由此，发展亚洲债券市场不仅是亚洲经济发展的需要，也是在重塑、构建和引领新型全球化市场。为推动这一市场发展所需要的法律制度、会计审计、信用评级体系、托管清算结算体系、计价货币、定价机制、发行与流通交易机制等方面的建设，都能推动以亚洲这一最具活力最有潜力的经济重心为基础的新型全球化市场机制及其配套性制度体系的重塑与构建，是对已经落后于世界经济发展形势需要的西方式传统体系机制的改进甚至替代。

在如此世界大格局的历史性重大转变进程中，推动发展亚洲债券市场，哪里是“强烈的区域主义反应”？！不仅不是，反而是建立一个首先服务于集中全球80%多人口和60%GDP的市场化金融机制的创新之举。这也正是以亚洲债券市场为重心的新型全球债券市场与西方主导的传统国际债券市场的最大差别所在。正是这一重大差别，决定了其具有更加强大的适用性和价值所在。

第二，就迄今的情况看，广大发展中国家尤其是那些急需发展的低收入国家，难以进入西方主导的现行债券市场融资，因为门槛和成本都非常高。

首先来看美国主导的三家评级公司，不仅其评级思想、理念、标准与方法相对于世界正在展开的大变革大发展形势已经落后，变得日益不客观不准确，而且，越来越意识形态化，对广大新兴市场与发展中国家带有根深蒂固的偏见，常常罔顾事实，给予这些国家的主权与非主权信用评级明显偏低，也就抬高了这些国家进入西方主导的国际债券市场的成本与门槛，阻挡了这些国家进入中长期资本市场融资的机会。

比如，在对待最大发展中国家中国时，西方三家评级公司所体现出的歪曲和错误在2017年昭然若揭。一方面，包括IMF在内世界范围中的主要机构，连续多次调高2017年中国经济增长预期；另一方面，三家评级公司却接连调低中国主权信用级别。对此，2017年11月份，中国财政部通过香港市场发行了10亿美元无评级债券，吸引全球300多家机构投标，认购额超过10倍，这是对西方三家评级公司偏见与错误的有力回应。

第三，美国利用美元最为世界最主要货币的地位，在单边主义指导下，动辄就对他国进行制裁，不仅使受制裁的国家无法进入美元或者欧元债券市场，也使那些与遭美国制裁国家有经济往来的其他国家及其相关机构，在进入国际债券市场时受到很大影响。

第四，仅就债券市场而言，从当前现实和今后预期看，亚洲各经济体及其各类机构与企业，不仅是全球最主要的债券发行群体，更是全球债券市场上最主要的投资者与交易商群体。单就中国债券市场而言，已经成为全球第二大债券市场，其发展速度也是全球最为迅速的。这不仅意味着离开了亚洲，已经根本谈不上全球债券市场，更决定了亚洲债券市场正在成为全球债券市场的重心。

在当前和今后一段历史时期，亚洲经济的增长与发展，尤其是那些低收入发展中国家的发展，首先取决于亚洲基础设施互联互通建设。只有基础设施互联互通建设不断推进，才能促进亚洲各国间的贸易与投资更加便利，各发展中国家的产业承载能力才能不断增强，工业化与城市化步伐才能加快，各国经济增长与社会发展才可持续。亚洲经济的增长与发展，对世界经济的可持续增长与繁荣至关重要。而亚洲基础设施互联互通建设，需要庞大规模的投資，其中缺口之巨大，已是共识。

如何满足如此大规模的投资需求？关键而根本的一点，是要能够使亚洲发展中国家及其项目主体有机会有能力进入中长期资本市场融资。但是，这些经济体及其相关发行体，无法从现有西方主导的资本市场上获取这一能力，只能根据亚洲各国发展的现实情况和需要，建立与发展起以债券市场为主体的亚洲资本市场体系，才是唯一正确而务实的选择。

这一基础设施的投融资路径与逻辑，已经被中国基础设施建设与经济社会发展经验所证明是高效而适用的。亦即，推动亚洲债券市场发展，有着中国经验的启迪、鼓舞和支持。