刘致嘉

摘要：全球变暖问题已经成为了人类面临的重大威胁之一，随着1997年《东京协定书》的签订，碳排放权成为了一种全新的可交易的商品，而今，国际碳排放交易市场已逐渐成熟，并派生出了碳排放金融市場。而期权由于可以对冲价格风险、提高风险管理灵活度等特性，成为了各企业与国家十分重视的产品。因为碳期权的现货十分特殊，所以对于其定价方法一直是众学者的讨论对象。本文详细梳理了近几年国内外关于碳排放期权领域内的主要研究内容与观点，并试图提出对于我国发展碳金融市场的建议。

关键词：碳排放；期权；定价；碳金融

由于世界范围内的环境问题日渐严重，例如全球变暖所带来的海平面上升等现象，工业化所带来的碳排放量增大收到了世界各国的重视，对于节能减排基本达成共识。1997年183个国家签订通过了《东京协定书》，并于2005年正式生效，其中对于发达国家、发展中国家的节能减排任务做出了强制规定与分配，并首次确定了碳排放权作为一种可以进行贸易的商品，从此建立起了碳排放金融市场，对于碳排放权的买卖成为了缔约国的主要履约方式之一。

作为《东京协定书》的签字国之一，我国也一直积极进行着碳排放权交易的摸索。2008年，我国在京津沪三地建设了碳排放权交易试点区域，之后逐渐增加交易试点数量，2015年巴黎气候变化大会召开期间，习近平主席在《中美元首气候变化联合声明》中宣布我国将于2017年正式启动全国统一的碳金融市场。

对于碳排放权期权，众多学者的研究都说明了碳排放期权对于当前国际排放交易市场的必要性。Valerie M.Thomas等（2016）通过对总量排放交易体系（cap-and-trade）下的碳排放配额期权研究，发现碳排放配额期权的存在可以在完成减排目标的同时对冲未来碳排放配额价格的不确定性，同时可以刺激企业加大对于减排技术的投资，为排放量交易风险管理增加更多的灵活性。CodanBrink等（2016）对于欧盟排放交易体制下的多种排放配额价格期权进行了研究，包括排放量拍卖保留价格期权，以及以碳排放税作为标的物的期权等。他们使用了均衡模型对于欧盟排放交易体制成员国进行了分析，他们发现排放量配额价格的升高对于新加入的成员国有着更强的负面影响，而且通过引入碳排放税可以降低碳排放配额的价格，从而增加买入者的福利。Charles A.Holt和William M.Shobe（2016）通过对欧洲排放交易市场稳定储备进行的实验，发现对于稳定排放配额价格来说，使用价格领子期权要比数量领子期权更好，可以增加社会总剩余和价格的变动。通过对于市场行为模式的分析，价格领子期权可以在建设有效市场稳定性政策中起到重要的作用。Ivan Diaz-Rainey和Daniel J.Tulloch（2018）通过对新西兰排放交易市场的研究发现：企业通过从国外进口的减排量（CarbonOffset）决定了碳排放权的价格，而并非是本国的碳排放配额量。他们将定价过程三个阶段，在第一阶段，新西兰能够通过本国配额满足碳排放量，第二阶段，国外碳排放权价格下降到比国内更低的水平，第三阶段通过政府调控，将价格调整为合理水平。因此，为了能够保证国内碳排放权交易市场的收益，Ivan和Daniel建议使用期权来规避价格风险，从而对进口碳排放量施加限制。

当前在关于碳期权定价方面的研究大多数采用了B-S期权定价法进行定价，赵小攀等（2016）在运用B-S期权定价模型定价时发现其缺限：该模型假设标的资产价格波动率已知且恒定以及不考虑交易成本和税收，并在此基础上对于模型作出调整，首先添加了交易成本变量，并认为在短时间内由于政策不变碳排放权价格波动率恒定。Daskalakis G（2009）等主张碳排放权由于当前不产生现金流，所以不应该用贴现的方式进行定价，并通过建立随机游走模型对欧盟排放交易体系（EU ETS）下的期权进行了定价。张晨等（2015）通过实证检验认为碳排放期货价格收益率呈现出尖峰肥尾分布、条件异方差和分形现象，传统的B-S期权定价模型不能做出精确的定价，于是他们提出了基于GARCH分形布朗运动模型的定价方法，通过检验发现相对于B-S期权定价模型可以做出更高精度的估计。Carmona R和Hinz J（2011）利用风险中性定价模型对以碳排放配额期货价格为标的物的欧式看涨期权进行了定价，通过对历史价格的观察给出了有效的期权定价公式，并分别在单期和多期情况下进行了检验。

虽然学者在应从何种角度加强我国碳金融市场建设说法不一，但共同目标大多是提高我国的碳定价权。目前我国仍处于碳金融市场建设当中，目前仍未形成全国统一的碳排放权交易市场，碳金融市场仍存在着诸多缺陷。我国还应该尽快建立专业的碳金融中介机构，其中包括商业银行、保险公司以及民间其他金融机构，由于碳金融交易业务复杂，相关金融机构应予以支持和指导，增加企业融资渠道，增强风险的管理，为碳排放权产品交易提供全方位的服务；此外应该建立全国统一的碳排放权交易平台，可以考虑建立网上交易平台，通过公开竞价增加定价的合理性，实现价格发现功能，提高碳交易的效率与便利程度，同时也可以提高企业与民间对于碳金融市场的参与程度；最后，应该增强对于碳金融市场的监管，由于我国碳金融市场还属于起步阶段，产品设计上仍存在一定漏洞与缺陷，政府应加强监管，并完善相关的法律制度，规避交易过程中可能面对的风险。