文/李若愚 编辑/孙艳芳



欧央行超宽松政策为哪般

文/李若愚 编辑/孙艳芳

此次欧央行再推超宽松政策，除了巩固经济复苏势头的考虑外，更多是为了缓解通缩压力。

今年3月10日，欧洲央行超宽松政策进一步加码，常规与非常规货币政策工具“悉数上阵”。常规政策方面，全面调降欧元区三大关键利率：时隔18个月再次下调欧元区主要再融资操作利率，从0.05%降至0%的历史最低水平；将隔夜存款利率由-0.3%下调至-0.4%；将隔夜贷款利率由0.30%下调至0.25%。非常规政策方面：一是进一步加码量化宽松（QE）政策。欧央行宣布，扩大资产购买计划规模，从4月份起将每月购债规模由600亿欧元增加至800亿欧元；同时，从今年二季度末开始新增企业债券购买计划，并把非银行企业在欧元区发行的投资级欧元债券纳入购债范围。二是从今年6月份起实施第二轮定向长期再融资操作（TLTRO），持续时间为四年，利率最低与欧元区隔夜存款利率相当。欧洲央行的宽松举动大大超出了此前的市场预期。欧央行意在何为？超宽松的货币政策会带来什么影响？

更多是为了缓解通缩压力

欧洲央行早在2011年就走上了超宽松政策的道路，并越行越远。从政策效果看，欧洲央行的超宽松政策稳定了欧洲金融市场、维护了债务危机国家经济社会稳定，有效化解了欧债危机，对防止欧元区经济衰退产生了一定的积极的作用。受欧债危机影响，欧元区经济2012—2013年连续两年为负增长；但从2014年起，欧元区经济恢复为正增长，2015年复苏势头进一步加快。2012—2015年，欧元区GDP同比增速分别为-0.9%、-0.3%、0.9%和1.6%。2015年，在欧元区19个国家中，绝大多数的经济实现了增长或保持稳定。例如，西班牙在2015年实现了全年3.2%的经济增长，远高于上一年的1.4%，是2007年以来的最大增幅；法国2015年的经济增长率为1.1%，是四年来的最高水平。进入2016年，欧元区经济继续保持复苏势头。Markit的最新数据显示，3月份欧元区制造业和服务业综合采购经理人指数（PMI）升至年内高点53.7，而此前的2月份为53。该指数不仅持续维持在荣枯分界线50上方，还高于外界的预估中值53，显示出欧元区经济增长很可能在第一季度末会出现加速。

此次欧洲央行再推超宽松政策，除了巩固经济复苏势头的考虑外，更多是为了缓解通货紧缩压力。虽然欧元区经济自2014年以来持续恢复增长，但通缩压力并未得到缓解。2013—2015年，欧元区消费者物价指数同比涨幅分别为1.4%、0.4%和0%。2015年以来，在能源价格持续走低的压迫下，欧元区通胀率一直低迷，且自2015年四季度以来，核心通胀率还整体呈现下行。2016年2月份，欧元区CPI同比变化率由1月的0.3%降至-0.2%，自去年9月后再度跌破零；核心CPI同比变化率由1月的1%降至0.8%，远低于欧洲央行设定的2%的通胀率目标。Markit的数据显示，3月份欧元区产出价格再次下降。欧洲央行每个季度发布一期欧元区宏观经济评估报告，其中对欧元区通胀及经济增长的预测，是欧洲央行采取行动的重要依据。而根据3月10日欧洲央行发布的最新预测，欧元区2016年通胀率预计仅为0.1%，较去年12月份的预测低0.9个百分点；2017年和2018年通胀率预计分别为1.3%和1.6%，无法达到2%的通胀目标。

无法拯救经济于水火

在过去两年间，超宽松的货币政策成为了欧元区经济复苏的唯一推动力。但欧洲央行的大幅“放水”是“治标不治本”的药方。如果没有刺激经济增长的财政政策相配合，仅靠超宽松货币政策“单兵作战”，将难以推动经济踏上持续复苏之路。再者，欧元区经济复苏基础不稳固，持续面临的通缩压力的根源在于深层次的结构性问题，包括：适龄劳动人口绝对数量下降和老龄化问题严重，成员国之间结构性差异大，德法等核心国家与外围国家发展失衡，不少国家债台高筑等等。由于欧元区各国仍保留着各自的国别特征，在政治制度、经济结构、金融市场、劳动力市场和财政体系等方面都存在差异。面对欧元区各国经济金融的异质性和结构性矛盾，整个欧元区实行统一的超宽松货币政策，其效果也会大打折扣。除此之外，欧元区经济还要面对新兴市场国家经济下行、全球经济增长放缓、全球贸易增长疲软等外部挑战。近期频繁爆发的恐怖主义袭击、中东难民问题、极右势力和民粹主义抬头等，也给欧元区政治生态带来新的不稳定因素。

国际金融危机爆发以来，美联储在2009—2014年先后推行了四轮量化宽松（QE）政策。2015年，美国经济复苏势头良好。但美国经济复苏并非美联储QE政策的“一己之力”，应主要归功于美国经济结构调整基本到位。超宽松政策只是为美国经济结构调整和改革赢得了时间、创造了条件。而鉴于欧元区各成员国之间的政治体制、经济利益错综复杂的现实情况，欧洲的结构性调整和改革远比美国要艰难，因此，欧央行的超宽松政策也难以取得和美联储QE政策一样的效果。

美、欧货币政策分化的溢出效应

国际金融危机爆发后，美、日、欧等发达国家央行接连推行超宽松的货币政策，造成全球流动性的泛滥，其货币政策的调整已成为影响国际金融市场波动的主导因素。美联储在2014年10月结束QE政策，2015年12月启动加息。同期，欧洲央行与日本央行双双推行负利率政策，并进一步升级QE政策。

发达国家货币政策走势的分化表明，全球央行“印钞”主战场已经由美国转移到欧洲和日本，欧洲央行与日本央行在全球流动性供应中的地位和作用显著上升。欧洲央行的一举一动也因之会对国际金融市场带来冲击。在今年3 月10日欧洲央行宣布超预期的宽松政策后，欧洲股市在银行股的带领下一度出现飙升，欧元汇率则直线下滑。然而，欧洲央行行长德拉吉在随后的新闻发布会上表示，“预计没有必要进一步降息”。市场情绪随即出现戏剧性变化：欧洲股市回吐涨幅，最终收盘转跌；欧元则出现一个月来最大单日涨幅和自去年12月3日以来的最大单日波幅。

在欧洲央行3月10日宣布加码宽松后的3月16日，美联储发布3月份FOMC会议声明，宣布维持12月加息后的利率不变。虽然美联储未加息符合此前市场预期，但在其声明中释放的更为明确的鸽派信号还是有些出人意料。在美国就业和通胀数据明显好转的情况下，美联储本次议息会议抛弃了“依据数据做决定”的前瞻指引，维持利率不变，而且还下调了2016年美国经济增长和通胀预期。美联储公布的预示今年加息次数的点阵图显示，今年加息次数已由去年12月份的预计4次削减到了2次。美联储此番公布的结果被市场解读为“本世纪最倾向鸽派的决策之一”。在此次议息决议中，美联储多次提到“全球经济和金融市场发展存在风险”。这说明，美联储利率决策机制正出现重大转向——由看重本国就业与通胀数据，转为更重视外部因素。与欧洲央行政策的协调问题，可能也是其中一个选项。

不过，该来的还会来，在年内余下的议息会上，美联储仍有可能宣布加息。而欧洲央行首席经济学家普雷特在近日接受采访时表示，进一步下调利率仍是欧洲央行用来抵御通胀疲弱压力的一种工具。可以预见，未来欧洲央行与美联储在政策上注定仍会反向而行。美联储收缩银根的同时，欧洲央行继续“放水”可对冲美联储加息带来的流动性收缩效应，有利于全球流动性暂时处于偏宽松状态。国际金融市场将因此保持相对平稳，从而为因美联储加息面临资本外逃压力的新兴市场国家提供喘息机会。但另一方面，发达国家货币政策的进一步分化也可能加剧主要经济体的货币博弈，从而给国际金融市场的稳定带来挑战。

作者系国家信息中心预测部财金研究室副主任

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欧央行的超宽松政策之路

欧洲央行常规性货币政策工具包括公开市场操作、定期融资工具和最低存款准备金三种。欧洲央行首先确定主要再融资操作利率、隔夜贷款利率和隔夜存款利率三大政策性基准利率，然后通过上述政策工具对三大政策性基准利率进行调控。自2011年7月13日以来，为应对欧债危机、经济衰退和通货紧缩，欧洲央行已8次下调主要再融资操作利率和隔夜贷款利率，6次下调隔夜存款利率。2014年6月11日，欧洲央行首次将隔夜存款利率降至-0.1%，欧元区自此进入“负利率”时代。

非常规政策方面，欧洲央行分别于2011年12月、2012年2月先后推出两轮三年期长期再融资操作（LITRO），又在2012年9月，启动了直接货币交易计划（OMT），2014年9月和今年3月，则先后推出两轮四年期定向长期再融资操作（TLTRO）。2015年1月，欧洲央行开启量化宽松政策（QE），计划2015年3月至2016年9月，资产购买规模达到约1.1万亿欧元，直至通胀水平接近欧洲央行预期的2%的目标。