谢九

11月25日，中国证监会和香港证监会发布联合公告，深港通将在12月5日正式开通。

与两年前开通的沪港通相比，深港通最主要的区别在于投资标的的变化。沪港通主要对接的是上海和香港两地的大盘蓝筹股，深港通除了对接深圳和香港两地的大盘蓝筹股之外，一些中小市值的股票也纳入其中。

对于内地投资者而言，最关心的是深港通相比沪港通多出了哪些可以投资的港股。从公布的深港通细则来看，可以投资的港股主要包括四类：（1）恒生综合大型股指数的成份股；（2）恒生综合中型股指数的成份股；（3）定期调整考察截止日前12个月港股平均月末市值不低于港币50亿元的恒生综合小型股指数的成份股；（4）A+H股上市公司在联交所上市的H股。如果对比沪港通不难发现，其中1、2、4其实在沪港通下已经开通，此次真正新增的投资品种是“市值不低于港币50亿元的恒生综合小型股指数的成份股”。

而对于香港投资者而言，因为以前沪港通下开通的是上海市场的股票，而此次深港通开通的是深圳市场股票，因此对香港投资者意味着新增的都是全新的品种，主要包括：（1）定期调整考察截止日前6个月A股日均市值不低于人民币60亿元的深证成份指数和深证中小创新指数的成份股；（2）A+H股上市公司在深交所上市的A股。

当初沪港通开通之际，分别设置了总额度和每日额度的限制，港股通总额度为2500亿元人民币，每日额度为105亿元人民币，沪股通总额度为3000亿元人民币，沪股通每日额度为130亿元人民币。此次深港通保留了每日额度的限制，深股通每日额度为130亿元人民币，港股通每日额度为105亿元人民币，和沪港通每日额度一致，不过深港通取消了总额度的限制。主要原因在于，沪港通开通两年之后，实际使用额度距离总额度还有相当远的距离，截至2016年10月底，沪股通额度共使用约1420亿元，占总额度的47%，港股通额度共使用约890亿元，占总额度的36%。由此看来，总额度实际上也是名存实亡，所以此次深港通直接取消了总额度限制。不过为了防范资金每日大进大出的跨境流动风险，还是保留了每日额度的限制。今年8月份，沪港通也已经正式取消了总额度限制，在资金额度限制上，沪港通和深港通目前保持一致。

从沪港通运行两周年来看，无论是沪股通还是港股通，市场表现基本上可算波澜不惊，内地市场没有如想象中迎来大规模的增量资金，而香港市场也没有给内地资金太多惊喜，无论是北上还是南下的资金，都没有给对方市场带来过多的影响和冲击，平稳兼平淡可能是过去两年沪港通的主要特点。从沪港通的资金使用额度就可见一斑，过去两年来，沪港通共使用额度47%，港股通共使用额度36%，二者使用额度均未过半，一定程度上也说明市场的热情其实远低于当初的预想。深港通开通之后，虽然新增了一些中小创的股票，成交活跃度可能会有所上升，但是总体市场表现预计基本上和沪港通一致。

内地和香港市场由于投资者结构、投资风格等存在很大差异，虽然两地市场在技术上打通，但是投资文化也很难融合，两地市场可能在很长一段时间内都会呈现出一种疏离的状态。更为重要的是，对于两地投资者而言，两个市场之间互相缺乏足够的吸引力，因此两地市场都很难指望对方的投资者能够扮演救世主的角色。

对于内地投资者而言，香港市场的最大吸引力在于估值低。在沪港通开通之前，很多内地投资者一度相当憧憬香港市场的低估值，认为两地市场打通之后，两地市场的估值差异将会抹平，低估值的香港市场可能会带来巨大的投资机会。但是沪港通运行两年之后，内地投资者绝望地发现，即使两地市场已经打通，但是两地的估值差异依然如坚冰难以融化，内地市场高昂的估值始终难以回归，而香港市场的低估值也难以向上，绝大多数时候表现得死气沉沉，让活跃的内地投资者难以忍受。

香港市场对于内地投资者的另一大吸引点在于规避人民币贬值，由于香港实行和美元挂钩的联系汇率制，人民币对美元贬值，也就意味着人民币对港元同步贬值，从去年8月份中国央行汇改以来，港币/人民币从0.79升值0.89元，涨幅约为13%。内地投资者在沪港通或者深港通下购买香港股票，相当于将人民币换成港币资产，在目前国内投资者无法直接购买美国股票的背景下，购买港股相当于曲线规避人民币贬值。理论上而言，通过购买港股的确可以在一定程度上规避人民币贬值，不过这种做法难以成为主流，一是因为人民币在连续大幅度贬值之后，随时面临回调的可能，美元的过度强势能够持续多久始终是一大悬念；其次，股票市场自身波动极大，股价的波动远大于汇率的波动幅度，投资者即使能够规避人民币贬值风险，很有可能最终在股价波动上蒙受更大的损失。

对香港投资者而言，内地股票市场开通最主要的吸引力，在于机构和个人投资者手中的离岸人民币有了更多的使用途径。不过和两年前沪港通相比，现在深港通开通的时机可能会使得这一吸引力下降。两年前人民币兑美元还处于上升通道，当时香港市场有大量的离岸人民币苦于没有合适的投资渠道，因此当时的沪港通在一定程度上为香港离岸人民币找到了一条投资路径，也为人民币国际化迈出了重要一步。不过时至今日，人民币贬值正处于风口浪尖，在贬值预期下，离岸人民币大都处于抛售状态，因此在深港通下购买内地股票的吸引力并不是太强，而且，离岸人民币如果有意进入内地股票市场，也早就可以通过沪港通的渠道进入，深港通的开通对此并无实质性影响。

另外，内地市场的高估值一直是香港投资者的拦路虎，在沪港通时代，香港投资者尚且畏惧内地的高估值，而沪指的市盈率远低于深圳市场，深港通时代，深圳市场的高估值可能更会让很多香港投资者望而却步。目前香港恒生指数市盈率大概为11倍，沪市市盈率为16倍，而深圳主板、中小板和创业板的市盈率分别为27倍、54倍和81倍，很难想象谨慎的香港投资者可以接受这样的估值水平。内地市场如果迎来牛市，最终也一定是靠内地资金来推动，而不太可能指望香港投资者。

虽然说深港通的开通不会对两地市场的走势带来实质性影响，但是也并不能因此否认其积极意义，因为对于两地投资者而言，至少拥有了更丰富的投资标的，比如内地市场牛股频出的军工、医药和白酒行业等，在香港市场就属于稀缺资源。同样，香港市场的一些高科技股票，同样也向内地投资者打开了大门，比如腾讯控股，在沪港通开通之前，大部分内地投资者都没有投资机会，而沪港通开通之后，内地投资者可以分享这家公司的成长，从沪港通开通两年来看，腾讯控股的股价从100港元左右最高上涨到220港元，这都是内地投资者可以参与分享的投资收益。