林然

深圳市杰美特科技股份有限公司（以下简称“杰美特”）日前披露了招股说明书，并计划在创业板上市。杰美特的主营业务为制造智能手机、平板电脑的保护套，其产品还包括屏幕保护膜、电脑包等。

财务数据显示，杰美特的毛利率、净利润自2012年来就处于不断快速下滑的进程中，且未有减缓之势，三项费用支出亦不断攀升。更让人难以理解的是，尽管杰美特在名称中冠以“科技”二字，且公司方面亦强调自己具有相当数量的专利，但其市场地位却并不突出，因此不得不面对激烈的市场竞争，这种竞争在相当程度上来自于被业内称为“山寨”的小厂商。

值得投资者关注的是，就在披露招股书之前不到一年，杰美特于2014年7月快速引入了包括复星创泓、达晨创泰等多家创投机构以及数名自然人股东。如杰美特上市成功，这些快速引入的股东在经过十二个月锁定期后即可减持股份。

毛利、净利逐年快速下滑

杰美特的毛利率和净利润自2012年来就不断下滑，其主要财务指标如表一所示。

不难看出的是，杰美特从2013年和2014年的营业收入超过2012年，维持在5亿元的水平，但其净利润却从2012年的7182万元下降到2014年的5621万元。换言之，杰美特过去3年都处于“增收不增利”的境况当中，导致这种状况的原因可以从毛利率的持续下降中找到答案。

杰美特的毛利率从2012年的41.63%下降到2014年的37.66%，说明了公司盈利能力下降并非偶然，而是营业收入增长的情况下，成本端的支出增加超过了收入的增长。仅从三项费用情况看，杰美特的销售费用从2012年的2696万元增加到了2014年的4500万元；管理费用从4065万元增加到5556万元。

竞争优势何在？

从上述简单的财务数据对比中我们可以看到杰美特盈利能力逐年下滑，是源于成本端的增速过快。但如果深究原因，则在于公司产品缺乏足够的核心竞争力，因此在近几年智能手机用户快速增长的情况下，低门槛的产品面对着极为剧烈的市场竞争。

据了解，智能终端保护套（手机、平板电脑保护套）是高度市场化的自由竞争行业，行业内厂商众多，且并不存在统一的行业协会或组织。

“你甚至无法找到各个企业在市场中的份额数据，大家都是能做一点是一点，看不到明确的方向。也不知道后面还有多少稍微具备一些生产条件的厂商在筹备进入。”深圳华强北电子市场的一家智能终端保护套经销商如是描述目前的行业情况。

杰美特在招股书中亦未能提供明确的市场数据，其给出的理由之一是“从生产厂商到最终消费者之间经过多次销售，造成数据统计重复，难以分类，因此，本公司难以获得行业内企业市场份额数据。”

有投资者表示，此种表述无疑让杰美特在上市进程中大大减分，因为投资者似乎是被告知未来前景并不明朗，这样的投资无异于“盲人行夜路”。

杰美特在公司名称中冠以了“科技”二字，并强调自己拥有62项专利，但公司在行业内显然并未构筑具有排他性的核心竞争力。进一步详查杰美特的62项专利可以发现，其中发明专利仅有1项，其余61项均为实用新型或外观专利，在目前保护套行业“山寨”厂商大行其道的背景下，实用新型和外观专利难以构筑维持高毛利的“护城河”也就不难理解了。

这种竞争格局在短时间内还看不到改善的迹象——由于保护套产品价值小、工艺复杂程度不一，以及尚未形成行业协会或者组织来协调规范行业的发展，中低端市场进入门槛较低，行业内企业参差不齐，所生产保护套产品种类繁多。并且，由于工艺技术水平差异和企业资源的限制，大多数企业通常也局限于某一类材质的应用，产品品质难以得到有效控制。规模的限制与较低的进入门槛，造成该层面的生产厂商竞争尤为激烈。

创投及自然人突击入股

就在披露招股书前不到一年，杰美特快速引入了4家创投企业和3名自然人股东，而其在上市进程推进之时快速引入这些股东的目的则令人费解。

2014年7月，杰美特新增股东包含4家有限合伙企业及3位自然人，其中4家有限合伙企业之复星创泓、达晨创泰、达晨创恒、达晨创瑞均为创投机构，另外3名自然人为陈振国、邢世平、黄卫东。

在这次快速的增资入股行动中，杰美特的整体估值为8.2亿元，这一价格按杰美特2013年净利润计算为12倍左右的PE，上述股东以此估值获得了杰美特合计15%的股份。

事实上，至2014年7月，杰美特的上市进程已在推进当中，此时再以较低价格引入新增股东的价值何在？有深圳投行人士指，火线引入新增股东对公司发展的贡献并不大，新增股东无论是作为财务投资者还是产业投资者，短时间内都不会发挥太大作用。并且从利益流向来看，火线引入股东有利益输送之嫌。

杰美特方面在招股书中指，该次新增股东所筹集资金主要用于募投项目拟占用土地的购置以及偿还银行贷款。但由于杰美特的现金流情况较好，此种说法难以让人信服。

募投项目：扩产能否增利？

在长期“增收不增利”的情况下，以及面临剧烈市场竞争无法确立核心优势的情况下，杰美特此番给出的募集资金投向也存在诸多疑问。

杰美特募集资金的大部分都拟投向智能终端配件产品的扩产，即其传统主业产品的数量扩张。杰美特亦给出了智能终端用户不断增长的市场前景预测，但这一预测的逻辑却并不牢靠，事实上在过去3年当中，智能终端用户的数量增长迅猛，杰美特却并未因此获得更多的利润增加。

在山寨厂商遍地的背景下，杰美特能否依靠数量的扩张来确立自身优势？这是投资者需要深入思考的问题。