从2008年11月到2014年11月，在长达6年的时间里，招商银行（600036）只上涨了56.34%。

同样是在这6年时间里，平安银行（000001）上涨了154.4%、民生银行（600016）上涨了175.66%，浦发银行（600000）上涨了161.59%，兴业银行（601166）上涨了191.14%！（见表一）

利润增速不及竞争对手

事实上，各个银行股的估值差异一直以来都不明显，招商银行股价的落后显然无法用估值差异来解释。

那么，招商银行二级市场股价6年来的涨幅为何远远落后于其它对手？我们不妨从利润的角度来寻找答案。

从表一可以看到，招商银行2008年的净利润为209.46亿元，至2013年净利润为517.42亿元，5年的时间里，其净利润增幅为147.03%。作为一个大型的金融企业，招商银行这一利润增速从绝对值上看不算低，但若与同行业其它对手相比，却是“跑得慢了”。

平安银行因为存在原先的“深发展”吸收合并因素，其利润增长情况较为特殊，此处可撇开不谈。对比其它主要的股份制商业银行，民生银行在上述5年时间内的净利润增幅为448.36%，兴业银行为264.61%，浦发银行为229.18%。

如果A股市场是有效的话，那么在这样长的时间里，市场作为“称重机”的评价应该是基本公允的。

事实上，我们从数据对比中也可以大致看出，银行股股价的涨幅与其净利润的增幅存在着明显的正相关。利润增长最快的银行，其股价涨幅未必居于第一，但也排名靠前；利润增长慢的银行，其股价涨幅则明显“垫底”。

招商银行2008年以来净利润增速远不及竞争对手，这可以在相当程度上解释其二级市场上股价的落后。

人事变动是内因？

招商银行一直以锐意改革和业务创新的姿态出现在公众视野中，特别是在一二线城市的白领阶层中，招商银行长期享有不错的口碑。那么为何在过去6年中，其利润增长呈现“乏力”迹象，并显著落后于同行业竞争对手？

有长期观察招商银行的人士指，招商银行净利润增速进一步放缓在进入2012年后尤为明显，而究其内因，人事变动的影响很大。

马蔚华自1999年3月任职招商银行行长，至2013年5月卸任，在其担任招行行长的将近15年期间，招行由一家只有1000亿元资产规模的小银行，发展成为总资产超过3.5万亿，全国网点超过800家、员工超过5万人的全国性股份制商业银行，并跻身全球前100家大银行之列。

尽管招商银行方面一度以“一家成功的银行不会因为一个人的离去而伤了元气”来鼓舞业界的信心，但从马蔚华离去前后引发的人事变动潮和招商银行实际的经营业绩及股价表现来看，人事变动对招商银行的影响不可谓不大。

实际上，在马蔚华卸任后，招商银行的高管层调整就渐次展开，5个月后的2013年11月，招商银行即迎来一轮人事调整的高潮，仅深圳分行辖区，招商银行就有46个支行行长岗位调整。银行业界对此议论颇多，因为就算是到期轮换，这种大规模的调整也很少见。

伴随着人事变动的，则是绩效、考核、经营模式等方面的改革。

观察者普遍认为，招商银行“马蔚华时代”的风险容忍度上比较保守，风险定价能力被民生银行、兴业银行等后起之秀超越。而在田惠宇上任后，以稳健著称的招行逐渐表现出进取的野心。从此后招商银行定期报告中可以看到，资产结构上招行信贷资源明显向“两小”业务倾斜，但这也导致了不良贷款率的提升。

成绩单未见好转

已经落后于竞争对手的招商银行或许要更多的思考自身的发展战略——在2014年的前三季度，招商银行给出的成绩单并不理想，而业务上的持续“跑慢”或在未来更长的时间里影响股价的上行。

首先是净息差同比和环比出现下降。

2014年前三季度，按照日均余额计算，招商银行前三季度的净息差为2.50%，同比下降了33个基本点；按照日均余额计算，招商银行今年第三季度单季度的净息差为2.39%，比第二季度下降了11个基本点。

更令人忧虑的是，招商银行的不良贷款在继续增加。

2013年年末，招商银行的不良贷款余额为183.32亿元，比期初的水平增加了66.38亿元，比第三季度末的水平环比增加了12.32亿元。2014年第一季度末，招商银行的不良贷款余额为198.70亿元，比年初的水平环比增加了15.38亿元。招商银行方面解释称主要受到经济下行的影响，部分贷款人的偿债能力有所下降。但结合招商银行的人事调整和经营战略的变化，业界普遍认为不良贷款的增加并非偶然。

从最新的数据看，招商银行2014年三季度末的的不良贷款余额为269.23亿元，比期初的水平增加了85.91亿元，比第二季度末的水平增加了32.26亿元。招商银行在季报中没有公布关注类贷款和逾期贷款的情况，但可以看到，三季度末的不良贷款率为1.10%，比年初上升了27个基本点。endprint