清淡的大宗商品交易永远和欠佳的经济表现脱不了干系，2014 年对于大宗商品市场而言是艰难的一年， 三季度的大宗商品仍将延续二季度的颓势。所幸的是，预计全球经济活动在未来数月将在美国引领下回升。？？丹尼尔·摩根/文

2014 年对于大宗商品市场而言是艰难的一年。北半球冬季的恶劣天气抑制了增长，貌似令以往应该活跃的年中贸易丧失了活力和热情。中国的信贷限制、银行业/工业改革继续令当地的投资者感到忐忑；美国的经济活动虽是实质性的，却较为温和；欧洲贸易仍不冷不热。

当然，清淡的大宗商品交易永远和欠佳的经济表现脱不了干系。所幸的是，预计全球经济活动在未来数月将在美国引领下回升。这个判断与大多数领先指标是一致的，包括美国和中国的PMI数据。此外，美国企业投资也趋升，居民支出及收入呈升势，非农就业人口继续稳步增长。

宽松的货币政策及正在回稳的金融环境也为全球经济增长提供了支撑。欧美财政政策的限制性有所减轻，也有利于经济前景。

瑞银经济学家和策略分析师预计下半年经济活动整体将提升，但对三季度的情况保持谨慎：三季度通常是大宗商品交易的淡静期，而金属加工行业又往往在三季度削减产出和库存。

三季度延续二季度颓势

与之前的预计不同，二季度全球大宗商品交易大多并未实现扩张，所有主要大宗商品市场价格均延续了乏力表现，原因主要有几点：铁矿石、钢铁及煤炭交易中很快出现了过剩供给；铜、铝贸易相关政策调整令交易商和投资者踌躇不前；央行开始重新考量量化宽松及现金利率水平（黄金）。

2014年上半年，最出人意料的大宗商品是镍：受印尼出口禁令和欧美不锈钢贸易回暖推动，年内迄今上涨了40%。

通常，三季度和10月工业活动及贸易流会减弱。这段时期刚刚过了北半球的金属相关商品销售高峰，因此也过了金属加工活动的高峰。在没有外来推动因素的情况下（最有可能与政府相关），三季度散货与金属大宗商品价格最乐观的结果是持稳于目前水平。

2014年下半年的主要影响因素

展望2014年下半年的大宗商品价格走势，瑞银首推镍、冶金煤及铁矿石，建议避开铝和黄金。尽管年内迄今镍已经飙升了40%，但受益于持续的供给不确定性和稳健的需求增长，其价格走势依然值得期待。同样，铁矿石（供给激增）与冶金煤（BMA重估）的下挫令二者已触及2014年低点，因此短期前景貌似向好。另外，黄金仍受稳定的全球经济增长和缩减QE影响。电解铝居高不下的产量、高企的全球库存及隐现的仓库改革仍限制了其价格前景。

镍：进一步上涨空间取决于印尼矿石出口禁令。经过多年的黯淡表现后，在全球供给能力有很大部分受到威胁的情况下，2014年镍价已经回升至行业的边际生产成本。主要的催化剂包括印尼对含镍红土出口的禁令、以及镍金属传统贸易中心持续的需求增长。即便在边际生产成本下，镍价仍有供给不确定性所导致的上行风险。预计2015年镍价将涨至10美元/磅，但该价位不会持续。诸多因素限制了价格的上涨空间：大量项目产生了充足的备用供给，新矿产量缓慢提升以及认购期权。中期内镍价料将守在8-9美元/磅。

铁矿石：在90-11美元/吨（到岸价）企稳。2014年，澳大利亚出口迅猛且具竞争性的扩张出乎海运铁矿石市场的意料，另一方面，中国钢铁年产量再创高位，这些都导致了2013年下半年62%矿石价格的大跌。不过，由澳大利亚引领的供给飙升已见顶，再平衡很快就会开始。预计2014年下半年，铁矿石的顶级粉矿价格将守在90-110美元（到岸价），由亚洲钢铁产量增长季节性回落导致的回调风险将出现在9月和10月左右。

冶金煤：北美产能关闭方能提振价格。澳大利亚的冶金煤出口持续增长，削弱了冶金煤国际贸易中所有产品的价格。要使得价格回升，前提条件是北美产能要普遍关闭且减产，将供给面市场份额转给澳大利亚，从而有助于未来12个月冶金煤贸易再平衡。预计2015年和2016年最高品位硬焦煤价格将分别为131美元/吨和133美元/吨。减产、治污政策、煤炭产量季节性增长，是这一前景展望面临的主要风险，而这些因素均在中国。

作者丹尼尔·摩根（Daniel Morgan）系瑞银全球大宗商品分析师