易宪容

易宪容 中国社会科学院金融研究所研究员

数据来源：本刊根据A股市值年报、期货市场成交统计等公开资料整理

国务院5月9日发布了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》(以下简称为新“国九条”)，就股票市场、债券市场、期货市场、私募市场，以及扩大资本市场开放等于多方面提出一系列指导意见，目的是进一步促进中国资本市场的健康发展，并为形成多层次的资本市场体系创造条件。

新“国九条”强调，未来中国资本市场的价格取向是要市场化及法制化，确定证券市场的价格运作机制，并真正保证投资者特别是中小投资者的利益。新“国九条”对当前和今后较长一段时期促进资本市场健康发展进行顶层设计、作出统筹部署，它是保证未来中国资本市场健康发展的一个纲领性文件。

“新”在哪里

尽管新“国九条”提出肯定私募市场重要性、加快国内资本市场的开放度、互联网金融作用的肯定等，但多数内容在早前的相关文件中已经提出，所以整体来说，新的东西不多。研究来看，新“国九条”最有新意的地方应该算是资本市场改革发展四大基本原则的提出。可以说，对四大基本原则的解读与思考，是理解“新国九条”的关键所在。

新“国九条”认为，中国资本市场改革发展要从我国国情出发，积极借鉴经验，必须按照以下“四项基本原则”：一是处理好市场与政府关系；二是处理好创新发展与防范风险的关系；三是处理好风险自担与强化投资者保护关系；四是处理好积极推进与稳步实施关系。

市场经济的核心是通过有效价格机制进行分散化决策，在这种情况下，社会经济资源才能够得到较好的配置。至于计划工具、权力手段等方式，其经济资源要得到有效配置都是不可能的。

但是，市场经济有效性需要一系列良好制度来保证，没有这些基础性制度确立，要保证市场有效运行也是不可能的。而这些基础性制度确立与现代政府职能有关，比如，清楚界定产权、保证合约有效履行、建立起公平公正的交易秩序、保证弱势民众的利益不受到侵害等。所以经济体制的改革既是界定现代政府职能的过程，也是建立这些基础性制度的过程。

所以，在新“国九条”中，就要求依据市场规则、市场价格、市场竞争实现效益最大化和效率最优化，让市场在资源配置过程中起决策性的作用，同时也规定了政府在资本市场的基本职能。

重建市场信心

对于中国来说，要让经济持续发展与繁荣，要成为世界上最有实力的经济强国，要让国民生活福利水平全面提升、财富增长，发展一个成熟有效的多层次的资本市场同样十分必要。

中国的资本市场经过20多年的快速发展，初步形成了涵盖股票、债券、期货等的市场体系，但这个市场体系还不能适应中国实体经济发展的需要，而且就目前来看，问题重重。其根源在于中国的资本市场既没有建立在传统文化的信用基础上，也远离市场经济的信用基础。当前中国资本市场完全是建立在政府对市场信用的隐性担保基础上。

金融市场交易的是信用关系，是给信用的风险定价，而当前中国资本市场的信用与发达国家的信用在本质上不同。如果将成熟国家的金融产品、金融工具及金融市场嫁接到计划经济的信用基础制度上，就会使得整个市场问题丛生。因为，政府对信用的完全隐性担保，不仅会使政府主导市场，也会让投资者产生过度风险偏好，并出现投资者行为收益最大化归自己但其行为成本却要整个社会来承担的现象。

今年IPO重启后不久便被紧急叫停，这是因为本来市场期望在新股发行制度改革后，新股高发行价、高市盈率及超高募集资金等“三高”得以解决，但结果却让市场大失所望。这也说明了，如果新的信用关系没有确立，就无法把发达国家的金融产品、金融市场及金融工具嫁接过来。

因此，此次新“国九条”强调，未来中国资本市场的价格取向是要市场化及法制化，通过市场及法制的方式建立起公平公正的市场平台，来确定证券市场的价格运作机制，并真正保证投资者特别是中小投资者的利益。

防范金融风险

对于金融创新与防范风险的关系，在十八届三中全会的决定里也有明确答案。就是在鼓励合理金融创新同时，坚持金融要为实体经济服务的原则，金融创新在于提高金融服务能力和效率为目的，严格限制与实体经济严重脱节的复杂金融创新。而这样做就是要让金融服务回归它的本质。

目前国内外金融市场存在的不少问题就是金融本质的异化，就是金融不能有效服务实体经济，而是通过过度的信用扩张，让资金在金融市场体系内循环，从而把金融市场当成少数人获得暴利的工具。

因此，建立起一套完全科学的风险监测和预警制度，把信用扩张限定在合理的边界内，是处理金融创新与防范风险关系最为重要的方面。

最后就是如何把握资本市场改革的力度、节奏和市场承受度的问题。也就是说，资本市场改革就是要改变扭曲了的价格机制，扭曲了的市场行为及利益关系，保证市场对资源的有效配置。但资本市场改革同样是一次重大的利益关系调整，如果改革的力度没有把握好，其改革就可能受到来自既得利益者严重阻碍，从而可能会严重影响改革的进程，甚至于导致资本市场改革失败。因此，把握好这两者关系，同样是保证资本市场改革顺利进行的关键。

不过，市场化及法制化并非几条的简单原则，也不是制定几条规则就可一了百了的，而是要通过相应的制度安排来让中国资本市场真正成为便利、低成本的融资工具，让资本市场真正成为民众分享社会经济成果及财富增长的工具。新“国九条”如果能实施落实，资本市场就有望繁荣兴盛，低迷经年的沪深股市就有望摆脱困境。