沈阳工业大学 刘 涛

企业集团融资问题及对策

沈阳工业大学 刘 涛

随着市场经济体制改革的深入，我国企业集团不断发展壮大，所面临的融资环境发生了很大变化。然而由于种种原因，我国企业集团在融资方面仍存在一些亟待解决的问题，深入研究企业集团融资问题具有重要意义。

一、企业集团融资存在的问题

（一）国家宏观经济政策变化影响融资环境 长期以来，我国企业集团多以银行借款融资为主。最近几年，尽管企业融资渠道有所拓宽，但向银行借款为主的融资大格局并没有得到根本转变。而我国政府及相关部门出台的一些财政金融政策，直接影响企业融资规模及融资成本。

如2007年国家宏观调控加强，相关政策频出，全年6次加息，一年期贷款利率从年初的6.12%增长到7.47%，使得企业集团融资成本提高。全年10次提高存款准备金率，从年初的9%提高到14.5%，使资金供给趋紧的矛盾加剧，银行可贷资金进一步减少，冻结银行信贷资金过万亿元，企业集团贷款难度加大。特别是9月末到10月中旬，央行和银监会要求各商业银行信贷规模不能超过当时的水平，严控信贷增长。上述这些政策给处于投资期的企业集团带来很大的资金压力。宏观经济政策的变化改变了融资环境，使集团资金筹集及融资成本的控制增加了难度。

（二）缺乏科学融资规划 融资规划是企业集团融资管理中的一个重要组成部分，是指在企业集团战略发展结构的总体框架下，通过计划或预算的形式，对集团整体及子公司等的融资活动作出统筹规划与协调安排，从而在政策上保障融资与投资的协调匹配。但长期以来由于我国投融资体制存在的缺陷、资本市场的不完善以及企业集团自身治理机制存在的问题，大部分企业集团没有形成适合企业自身战略发展的融资规划，在追求规模扩张带动的投资增长的同时，没有对未来资金需求总额、融资渠道以及资本结构等做出具体安排，造成的直接后果就是不能满足集团投资的资金需求，导致较大的资金缺口，影响企业可持续发展。

（三）融资渠道单一 从我国企业集团目前的融资状况来看，尽管融资渠道出现了多元化的发展趋势，但融资渠道仍显单一，企业集团无法通过选择多种融资渠道融通资金。首先，信贷资金的供给导致了企业集团对银行贷款这一间接融资方式的过分依赖，无法调动集团直接融资的积极性，并间接导致集团负债比率过高。在一些资金密集型的行业，如房地产行业，这一现象尤其明显。其次，从直接融资渠道即资本市场看，股票市场和债券市场发展失衡。我国在股票市场和国债市场迅速发展和规模急剧扩张的同时，企业债券市场却徘徊不前，没有得到应有的发展。债券市场发展缓慢的主要原因是债券发行的审批程序过于繁琐以及拟发行债券公司难以达到国家规定的发行债券的要求，这就使得企业集团在资本市场上偏好股权融资，而很少通过发行企业债券融资。债券市场发展缓慢限制了企业集团的融资行为，是企业集团融资渠道狭窄的重要原因。另外，企业集团内源融资少，企业集团普遍存在自有资本投入不足和经营积累低的问题，集团内部企业之间相互提供资金融通的金额也不多，内源融资能力有限，融资主要依赖于外源融资。

（四）资本结构不合理 首先，负债比重过大易产生财务杠杆的负面效应。负债经营是市场经济条件下每个企业的必然选择，其中银行贷款是企业最基本最普遍的融资方式，大部分企业集团的资金来源以银行贷款为主。由于财务杠杆的“双刃剑”作用，当企业集团盈利时，提高负债比例，能够获得正财务杠杆效应，提高所有者权益利润率，而当集团亏损时，较高的资产负债率不仅使得利息费用成为企业集团沉重的财务负担，加大财务风险，也会由于企业集团内部以股权联结的多层次企业结构而加速集团内部的风险传递效应，一旦某个子公司无法偿还负债，资金链条断裂，就会迅速导致企业集团整体财务危机。其次，长期资金缺乏。以负债为例，企业集团长期负债主要来源于银行等金融机构，由于存在经营风险，企业未来的生存和发展有很大的不确定性，长期负债的风险远远高于短期负债，考虑风险因素，我国金融机构贷款主要以短期贷款为主，长期贷款规模很有限，资金使用范围也往往受到严格限制，有时还会附加一定条件。长期负债资金成为企业集团的一项稀缺资源。

（五）预算软约束导致融资效率低下 预算约束反映规范经营主体行为的规章制度的弹性，以及制度是否被严格执行。根据债务关系的理论，硬约束条件下的债权人必然会对不良债务进行严格的控制。但是由于我国企业集团形成与发展的特殊历史背景，预算软约束问题一直是妨碍其健康发展的“顽疾”。这其中有政府投融资体制的原因，也有企业集团自身治理机制不完善的原因。前者如政府和贷款银行对企业集团存在预算软约束，即企业集团一旦发生亏损或破产，政府和银行出于自身利益的考虑，并不坚持原先的商业约定，常常通过追加投资、减税并提供其他补贴等方式，以确保其生存下去。后者如企业集团对其下属子公司或所投资项目也存在类似的预算软约束。预算软约束会削弱企业寻求外部融资的需求和重组的压力，成为企业集团融资效率低下的重要原因。

二、企业集团融资问题解决对策

（一）根据集团自身情况，建立科学融资规划 企业集团是多个法人的经济联合体，集团管理层应考虑集团整体利益，根据自身未来投资所产生的资金需求进行科学的融资规划，制定合理的融资方案。我国企业集团所投资项目大都有建设周期长、资金需求量大的特点，企业集团要有比较精确的资金需求概算，在充分考虑资金成本和财务风险的基础上，以满足资金需求为原则，灵活选择多种融资渠道，优化资金的时间分布，以适应企业不同时期对资金的不同需要，并始终保持一定数量的可调用的自由现金流。在不同融资阶段，还应根据融资环境和经济政策变化随时调整融资策略，考虑通过改变融资渠道或进行资产重组等方式优化资本结构以控制财务风险，保持企业集团财务风险与企业集团投资收益之间的均衡，避免资金链断裂的危险。

（二）充分利用国内资本市场，大力发展直接融资 集团公司所需要的巨大资金投入，仅仅依靠财政支持、银行贷款及集团公司自有资金是远远不够的，从长期来看通过资本市场直接融资必将成为融资重心。企业集团应在现有的政策条件下积极开拓国内资本市场，大力发展直接融资。

首先，加强企业集团股票融资力度。股票融资能够迅速募集企业发展所需的大量资金，所筹集的资金不构成企业的负债，不必支付利息，起到优化资本结构和避免财务风险的作用，通过上市还可以促进企业集团健全管理机制，改善治理结构，提高经济效益。

其次，鼓励企业集团发行债券。我国企业集团可以利用自身规模优势和国家产业政策，大力发展企业债券融资。提高企业债券融资比重，可以使企业集团以较低的资金成本筹集大量所需长期资金，解决长期资金不足的问题，优化长、短期资本比例。对于防止出现企业集团融资“预算软约束”的情况，发债融资也具有重要的意义，发行企业债券可以促使企业建立自我约束机制。由于发行债券是有确定期限和利息界定的，债券到期必须如数还本付息，而不能像股票分红那样可以暂不分配，再加上购买者大多数为社会投资者，欠老百姓的钱是无法赖账的，这就会给企业集团增加压力，促使集团改善经营，建立自我约束机制。

此外，要大力培育机构投资者。投资于企业债券需要大量的信息收集和处理工作，对投资者的风险识别与承担能力也要求较高，同时，由于债券价格波动相对较小，只有大额交易才能有效地降低成本。企业债券的这些特点都表明，具有较强市场风险识别和风险承担能力的机构投资者是企业债券理想的投资主体。因此，要发展企业债券市场，应大力培育保险公司、商业银行、养老基金、投资基金等机构投资者，以提高债券市场流动性，降低债券发行风险。

（三）拓展财务公司业务范围，加大内部融资力度 企业集团内部资金市场的有效运作是节约交易成本、提高资金使用效率的关键，也是发挥企业集团融资优势的前提。企业集团内部融资除了内部留存收益、固定资产折旧等形式外，还包括企业集团内部成员之间相互提供的资金融通，例如相互持股或债券、商业信用等。财务公司作为企业集团内部成员之间相互融通资金的载体，应积极研究、开发各种融资方案，积极参与银行间同业拆借市场和债券市场等货币运作市场，结合企业集团及下属子公司具体情况发行财务公司中长期债权或滚动发行短期债券，充分挖掘内部潜力以缓解外部融资压力。此外，财务公司还应大力拓展票据业务，实现融资的证券化、市场化，支持企业集团中短期资金的需求，减少对单一资金来源的依赖性。

（四）积极开展境外融资 目前，国际资本市场呈现明显的融资证券化趋势，无论是发达国家还是发展中国家，从国际资本市场融资已越来越成为融资的主要方法。其中，在境外发行股票是我国企业集团在国外资本市场上筹集资金的一种常用方法，如在境外成功上市。这些企业可以通过增资扩股等方式继续扩大融资规模。没有在海外上市的企业集团，也应根据企业自身情况，制定相应的海外融资计划，将境外上市作为境外融资的重要渠道。

企业集团到境外发行债券，不仅可以筹集到所需资本，还可以提高自身的国际声誉和知名度，提高集团的国际竞争力，拓展集团在国际市场上的融资渠道，增加企业集团同跨国公司竞争的综合实力。在相关政策允许的前提下，我国企业集团可以在发行国外债券方面开展一些积极探索。

［1］陈月明：《企业集团财务问题研究》，东北财经大学出版社2007年版。

（编辑 向玉章）