冉紫瑜

提要2008年全球性的金融危机的发生,暴露出危机国家在其金融深化发展过程中过分强调金融自由化、忽视金融管制的弊端;同时,也显现出世界各国在推动金融深化过程中所面临的国际性金融风险的威胁。本文认为,在推动金融深化发展的过程中,过分强调金融自由化是不可取的,在利用市场机制的同时加强对金融市场的监管是避免金融动荡的必要手段。

关键词:金融危机;金融深化;金融自由化;金融管制

中图分类号:F83文献标识码:A

一、前言

伴随着经济全球化的发展,金融危机已不再是一家之事,随着美国这个世界金融中心的倒塌,它就像多米诺骨牌一样传遍全世界。

前美联储主席格林斯潘2008年9月14日在接受美国全国广播公司采访时说,美国正在陷入“百年一遇”的经济危机之中。

世界银行2008年12月发表的《2009年全球经济展望》报告认为,2008年和2009年全球经济增长速度将大幅放慢,而2009年世界贸易也将出现自1982年以来的第一次下降。报告预测,2008年全球GDP增长率为2.5%,2009年则进一步回落至0.9%,均大于2007年3.7%的增长速度。其中,欧元区、日本和美国今年的增长速度分别为1.1%、0.5%和1.4%,明显低于去年的2.6%、2.1%、2.0%,而明年的三大经济实体将分别出现0.6%、0.1%和0.5%的负增长。报告预计发展中国家的2008年和2009年的增长率分别是6.3%和4.5%,也低于2007年7.9%的增速。

随着改革开放经济国际化的浪潮,中国的金融市场也逐步开放。在金融危机面前,尽管是金融开放程度有限的中国也难以独善其身。全球性的金融危机已经对我国经济产生了负面影响——进出口下降、经济增长速度放慢、汇率风险、楼市下跌、股市不稳以及欲罢不能的美国国债,等等。

金融危机就像瘟疫一样肆虐着整个地球。而金融深化,是所有发展中国家都必须面临的发展问题——对于改革开放的中国尤其具有重要意义。

二、金融危机的产生

金融危机的产生多是由经济泡沫引起的。而美国的次级房贷泡沫的破灭成为此次全球性金融危机的导火索。美国的次级房贷造就的房产经济的虚假繁荣带动了整个金融体系的泡沫大生产。大批的美国银行和金融机构违规操作,利用房贷证券化,将风险转移到投资者身上,有意无意地降低信贷的门槛,导致银行、金融和投资市场的系统风险大大增加。华尔街的老板们绞尽脑汁开发新的金融产品,从MBS、ABS到CDO、再到CDS,再到最后就连美联储主席都不知道的金融产品。金融产品的不断创新使收益率不断提高,导致越来越多的经济个体从事这样的泡沫经济,使风险成倍增加,并且越来越难以计量。

表面上看,利率的上升和住房市场持续降温是引发美国次贷危机的直接原因——进而发展成为世界性的金融危机。然而,次级贷款本身就是自由化泛滥的结果。金融深化理论推崇金融市场的自由化,强调市场的自我调节,但是由于市场失灵的存在以及对于金融市场监管的缺乏必然导致道德危机——只顾牟取房贷利益而无视按揭客户的偿付保障与还款能力的脱节。当利率稍有上涨时,贷款人便无力偿还,这时候大量的违约便产生。而房产的降温使原本期望收回房产弥补违约贷款的计划泡汤,那么银行等贷款机构便面临大量的坏账。与此同时,给贷款机构提供保险的保险机构也跟着遭殃。由于房贷的证券化,使得风险可以迅速而又普及地传播。就这样,原本买卖双方的交易风险成倍地扩散到整个金融体系。次贷危机便不可避免地产生了。

当大批的银行、投资机构和保险机构背负巨额债务纷纷破产倒闭时,美国政府便开始出面干预救市,实施“国有化”。国有化的实质就是用纳税人的钱来弥补这些金融机构的债务。紧接着美国政府开始大印钞票、大发国债。于是美元贬值、美国债券大幅缩水。与此同时,受金融国际化影响的其他国家的金融机构也跟着倒闭。而大量持有美国债券的国家,如日本、中国,也不得不为美国的债务埋单。货币危机、债务危机、银行危机纷纷出场的时候总是伴随着企业大量的倒闭、失业率的增加、对外贸易的减少,国际经济局势进一步恶化。就这样,金融危机像传染病一样,危害着整个世界。其中,过度强调市场作用的金融自由化功不可没,美国也成功地利用其金融深化发展将金融全球化的国家拉下了水,顺利实现风险转移。

由于汇率的管制,货币兑换的非自由化,使得存在“金融管制”的落后的发展中国家之一的中国的金融体系没有受到太大冲击。这得益于我国对于金融市场的有效管制。那么,金融深化在推动世界经济发展的同时,它的负面影响尤其值得我们深思。

三、金融深化与金融抑制

什么是金融深化?政府放弃对金融市场和金融体系的过度干预,放松对利率和汇率的严格管制,使利率和汇率为反映资金供求和外汇供求对比变化的信号,从而有利于增加储蓄和投资,促进经济增长。金融深化可通过储蓄效应、投资效应、就业效应、收入分配效应,促使经济发展。金融深化,就要放开利率管制,取消信贷配给制,实行金融的自由化。

与之对应的是金融抑制,在落后的发展中国家,金融业远未达到成熟,金融体系效率低下,因而不能有效地为经济发展服务。

西方的金融深化理论认为,金融深化能够促进经济发展,发达国家之所以发展快,就是得益于他们金融深化程度高,货币资金流动迅速所致。并且还认为,金融创新的速度要高于经济增长速度,才能带动经济发展;认为发展中国家经济发展缓慢与金融抑制是分不开的。

麦金农在1973年《经济发展中的货币与资本》一书中,对金融自由化作出了系统论证。他假定发展中国家的资金市场极不发达,企业主体融资方式为内源融资且投资不可细分,所以货币与实质资本具有互补性。这样,随着实际利率的上升,将产生实际利率↑→实际货币需求余额↑→投资↑→产出↑的渠道效应,而金融抑制政策会导致严重的脱媒现象和金融衰退。所以,他主张取消利率管制,控制通胀,放松外汇管制,实现金融自由化,促进经济增长。肖在1973年《经济发展中的金融深化》一书中,从债务中介的角度阐述了金融深化理论。他认为:货币不是财富或生产要素,而是金融体系的债务中介。金融深化使金融中介机构规模扩张和完善成熟,并通过调剂流动偏好、分散风险、提高贷款的规模经济效益、降低信息成本等途径有效地配置资源,产生收入、储蓄、投资、就业四大效应。

发展中国家的金融深化措施包括:①通过提高名义利率、控制通胀、维持货币供给的外生性等手段推进货币深化;②通过在金融体系内提高竞争、消除行政干预、增加金融资产种类等措施推进金融体制深化;③改革财税体制,提高税收弹性,消除赤字型通货膨胀;④进行外贸改革,实行浮动汇率制、货币自由兑换和外贸自由化等。

但是,此次金融危机正是由于缺乏管制的金融自由化发展的结果。在此次危机过程中,美国实施了有史以来最大规模的国家干预,形式上凯恩斯国家干预主义的重新启动也意味着美国政府对于金融深化自由化发展的弥补。事实说明对于金融市场的适当管制是很有必要的。

四、金融深化发展的影响

(一)金融自由化。金融深化的实践意义在发达国家的经济发展过程中得到了印证。但是金融深化不等于绝对的自由化,这也是发展中国家在推动金融深化过程中必须注意的问题。在充分利用市场机制配置资源,提倡市场竞争的同时,也应该认识到市场调节的不足。由于市场失灵的存在,政府的宏观调控必须发挥相应的效用,将有形的手和无形的手结合起来,从而避免金融体系的系统风险。

爆发金融危机的美国,其金融体系的发展是相当完善的,然而由于自由化的过渡发展使得不可避免的道德风险普遍地产生——大量的次级房贷就是证明。因为房贷的证券化,提供贷款的金融机构可以将风险很容易地转移到投资者的身上,当签约一方不完全承担风险后果时,自身效用最大化的自私行为就必然产生。无怪乎为什么贷款的门槛会那么低。

另外,由于监管的缺乏,脱离经济实体的金融创新也是此次危机的重要原因之一。西方的金融深化理论认为金融创新的速度要高于经济增长的速度才能推动经济的增长。但事实证明,在缺乏监管的金融市场,金融产品的创新过快,使得系统风险加大。更严重的是,金融产品会加速资金的流动,使风险迅速而又成倍的增加。投资银行杠杆操作的高风险以及CDS市场的疯狂就可以很好地说明这一点。

所以,在肯定自由化效率的同时,必须加强对金融的监管——金融不能完全自由化。我国现在处于金融自由化和国际化的过程中,包括利率市场化、汇率自由化。但是,我国的利率现在还没有完全放开,人民币的自由兑换也没有放开。主要是考虑到自由化过程中应当加强对金融市场的监管,实现一个渐进的过程。此次世界金融危机中,我国的金融体系之所以没有发生危机,除了我国金融市场没有完全开放之外就是得益于国家的有效监管。

(二)金融深化带来的国际化风险。从实质上来讲,金融全球化是发达国家的“专利”。借助于金融全球化,发达国家既可以从落后国家得到金融资本、金融市场和巨额利润,也可以向落后国家转嫁金融风险,缓解自己的风险压力。特别是对于美国这样的金融发达国家,金融全球化的好处更不待言。华尔街的金融精英们事先完全能够预料到次贷危机所蕴含的风险及其后果,也正是由于他们对于风险的认识,通过金融创新,通过金融全球化,他们将其中的风险转嫁到全世界。尽管次贷危机给美国金融业带来巨大损失,但最大的受害者不是美国,而是正在推行金融全球化的新兴市场国家。所以,对于发展中国家来说,在金融深化发展的过程中,防范和应对金融国际化带来的金融风险是一个重要课题。必须认识到,在金融深化发展过程中,金融全球化是一个渐进的过程,它必须从各国经济和金融的现实基础出发。超越现实的金融国际化必然会为世界金融危机付出代价。

(作者单位:北京理工大学)

主要参考文献:

[1]王士强.论我国金融抑制与金融深化[J].南开经济研究,1994.2.

[2]严佳佳.简析金融深化论及其政策主张[J].特区经济,2004.11.