顾列铭

根据美林证券的美国国债指数,今年以来,美国国债投资者亏损4.4%,其半年亏损幅度是该指数从1978年编制以来最高,而该指数去年的累计涨幅为14%。

其中,6月10日美国国债大幅下跌,导致基准的10年期国债收益率达到3.99%,为去年10月以来的新高。国际荷兰集团驻纽约首席新兴市场策略师大卫·斯皮尔格表示,当日美国国债下滑部分原因在于俄罗斯和巴西宣布将减持美国国债,这是个“突然打击”。

事实上,美国国债而今已不再是香饽饽,尤其是对金砖四国而言。

美国国债今不如昔

2009年6月10日,俄罗斯中央银行第一副行长乌柳卡耶夫在莫斯科表示,目前俄占30%多相当于1400亿美元的外汇和黄金储备是美国国债,未来这个比重可能会降低。俄计划将持有的美国和其他国家的主权债券逐渐替换成其他金融工具。如果今年第四季度国际货币基金组织(IMF)发放债券,俄计划动用黄金和外汇储备参与购买,出资总额不会超过100亿美元。

同日,巴西财政部长曼特加也称将动用部分外汇储备以购买100亿美元IMF债券。

俄罗斯、巴西此举主要是基于美元持续贬值的走势和美元资产安全的考虑,同时要争取更多的国际话语权,建立更为均衡的外汇储备结构。

除了俄罗斯和巴西之外,金砖四国中的印度也曾表示,其有购入IMF债券的打算。

相比美元而言,IMF债券更为保值,外汇储备中美元比重过大,往往在很多事情上受制于美国,而IMF债券构成多元化,将有利于新兴市场国家摆脱这种制约。目前,金砖四国外汇储备总额为2.8万亿美元,并且持有美国国债最多。

高盛经济学家爱波它·柔牟斯表示,包括巴西、俄罗斯在内的新兴市场国家计划把外汇储备中的美元资产转为IMF债券,使其外汇储备多样化,这更多是发出信号,希望增强国际话语权,而并非意味着它们不需要美元资产。

6月11日,IMF新闻发言人表示,IMF可能会在今年7月考虑出售债券的提议,这将是IMF的首要议题。这个计划将会决定其他一些方面,包括关于如何使用债券、IMF债券是否可像美国国债一样在各个成员国中交易等。

此外,有必要指出的是,多个国家在4月份纷纷减持美国国债。这些国家包括日本、俄罗斯、巴西等,在持有美国国债最多的前5个国家和地区中,只有英国在4月份增持了246亿美元美国国债。

大幅抛债尚不现实

在现阶段,不管从官方意愿还是民间分析来看,主要经济体都不大可能大规模抛售美元资产,因为这也会影响到持有国的利益。

相反,更多人认为,类似购买IMF债券的举动,是为了帮助进一步全球摆脱经济衰退和金融危机,发挥新兴经济体更大的国际影响力。

俄央行官员已表示,俄罗斯不会立即出售美国国债,而是会等到债券到期,再逐渐替换成其他资产。巴西财长则强调,虽然巴西向IMF提供贷款将以购买IMF债券的形式进行,但巴西并没有在存心打压美元。

高盛的分析师表示,金砖四国近期先后宣布将拿出部分外储购买IMF债券,未必说明这些国家对美元资产需求大幅下降,而更多的应该被视为一种信号,目的可能在于展现这些经济体在国际金融体系中日益增大的话语权和影响力。

的确,金砖四国或许会逐步减少美国国债的持有量。但却不可能立刻减持美国国债。原因主要有以下三点:

一、在金砖四国中,中国是全球外汇储备规模最大的国家,俄罗斯、印度和巴西分列第三、第四和第七。他们持有大量以美元计价的外汇储备,如果他们出售美国国债,那么由谁来接?

金砖四国宣布减持或出售美国国债,其他的持有者有可能跟风将抛售,想购买者也会停止购买。持有较少的国家可以短时间抛出,但金砖四国很难找到合适的购买者。此种抛售必然会引起美国国债大幅贬值,那么他们的美元资产也会大幅贬值,导致其外汇储备急剧缩水,将得不偿失。

二、如果减少持有美元债券,对美国而言,将使债券价格下降,而利率上升,利率水平上升,导致资本成本上升,将推迟美国的经济复苏,而美国经济复苏推迟会导致对外国产品需求减少,这不是金砖四国希望见到的结果。因为这对金砖四国出口增长的恢复不利,对其实体经济走出低谷不利。

三、大量减持美国国债,动摇美元国际储备货币地位的美国核心利益,会遭到美国的报复和经济制裁,其结果只能是双输。这不仅会损害和美国的关系,也会损害金砖四国的自身利益。因此,为了稳定世界经济,金砖四国还需要继续持有美国国债。

那么,金砖四国什么时候可以大量减持美国国债?笔者认为,至少得等到美国经济复苏。

同时应该看到,这个问题背后的实质就是金砖四国应该从根本上转变发展方式,靠扩大国内需求来发展经济,如此才不会产生那么多的美元,也不会带来那么多的投资难题。

美国国债风险何在

美国国债的收益率低,但流动性高,如果把美国国债作为一级储备来持有,并且规模适当的话,金砖四国就不用讨论是否该减持的问题。

当前的问题是他们所持有的美国国债规模庞大,在收益率较低的条件下,应该重点考量其风险。

持有美国国债的风险大致有三类:偿付风险、美元通货膨胀和美元对本币贬值。对于偿付风险,可以认为其发生的几率微乎其微,作为支付债务的工具,美元的发行权在美联储,在国债还本付息额与财政收入的比例超出政府预期水平,或是国债余额与居民储蓄存款余额的比例超过微观主体财富积累的对应承受极限时,其最后的清偿手段是发行美元,在此情形下,没有理由认为美联储会拒绝发钞用以还款。

而对于美元的通货膨胀风险,美国财政部发行了一种根据通货膨胀指数调整收益率的债券,这种债券能有效排除通货膨胀的风险,金砖四国可以选择购买此种债券,同时也可以和美国谈判,所以通货膨胀的风险可以控制或曰通胀的真正的风险在于美元的贬值。美国为了走出金融危机,采取了弱势美元政策,2009年3月美国向经济体中注入流动性1.2万亿美元,这就决定至少在短期内,美元不可能再走强。

事实上,自去年全球金融危机不断加剧以来,金砖四国一直担忧美元的储备货币主导地位。美国通过大举借债应对衰退,可能降低美元地位,损害金砖四国外汇储备的价值。美元波动性是金砖四国目前最担心的问题。

与此同时,2009年6月16日,俄罗斯总统助理阿尔卡季·德沃尔科维奇表示,在得到回应的情况下,俄罗斯可能利用本国储备购买金砖四国和其他国家发行的有价证券。

他还说,这完全是理智的,如果俄罗斯的合作伙伴同意用他们的储备来购买俄罗斯金融工具的话。

为了摆脱20世纪30年代以来最严峻的经济衰退,以及应对有史以来的财政赤字高位,美国政府大开“印钞机”,美元汇率呈现大幅下滑的势头。在过去3个月内,巴西货币对美元汇率实际升值了20%,俄罗斯卢布上扬13%,而印度卢比上扬10%。

但即使如此,金砖四国目前还无法脱离美国国债,因为此外并无更多选择,毕竟拥有AAA评级的资产并不多。对于外汇储备来说,最重要的一点就是保值,而不是增值。这就要求各国央行在进行外储结构调整时非常谨慎。FIC